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國盛證券股份有限公司余平近期對(duì)航發(fā)控制進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2022H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.08億元，同比增長37.37%》，本報(bào)告對(duì)航發(fā)控制給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為29.43元。

航發(fā)控制(000738)　　事件：公司發(fā)布2022年中報(bào)，實(shí)現(xiàn)營收（25.48億元，同比+25.71%），歸母凈利潤（4.08億元，同比+37.37%），扣非歸母凈利潤（3.96億元，同比+40.39%）。單季度看，2022Q2營收（13.38億元，同比+21.02%，環(huán)比+10.54%），歸母凈利潤（1.94億元，同比+18.85%，環(huán)比-9.28%），扣非歸母凈利潤（1.83億元，同比+19.3%，環(huán)比-13.81%）。　　利潤表：2022H1營收、業(yè)績同比實(shí)現(xiàn)高增長，航發(fā)業(yè)務(wù)營收增速高于整體營收增速，行業(yè)高景氣毋庸置疑。　　1、營收層面：2022H1公司整體實(shí)現(xiàn)營收（25.48億元，同比+25.71%），其中航空發(fā)動(dòng)機(jī)及燃?xì)廨啓C(jī)控制系統(tǒng)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收（21.87億元，同比+27.43%）；國際合作業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收（1.36億元，同比+17.85%）；控制系統(tǒng)技術(shù)衍生產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收（2.25億元，同比+15.26%）。　　具體到子公司層面：　　1）西控科技：實(shí)現(xiàn)營收（11.51億元，同比+33.24%），凈利潤（1.64億元，同比+16.33%），利潤率（14.26%，同比-2.07pct）。　　2）航發(fā)紅林：實(shí)現(xiàn)營收（8.5億元，同比+21.24%），凈利潤（1.73億元，同比+39.78%），利潤率（20.35%，同比+2.7pct）。　　3）北京航科：實(shí)現(xiàn)營收（3.5億元，同比+20.33%），凈利潤（0.52億元，同比+13.16%），利潤率（14.8%，同比-0.94pct）。　　4）長春控制：實(shí)現(xiàn)營收（1.77億元，同比+17.27%），凈利潤（0.1億元，同比+74.72%），利潤率（5.92%，同比+1.95pct）。　　2、業(yè)績層面：2022H1公司整體實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤（4.08億元，同比+37.37%），整體毛利率（32.84%，同比-2.79pct），整體凈利率（16.08%，同比+0.49pct）。毛利率略有下降凈利率變動(dòng)不大主要系期間費(fèi)用率較2021H1下降4.88pct，其中管理、財(cái)務(wù)、研發(fā)費(fèi)率分別同比下降0.61、1.12、3.26pct。單季度來看，2022Q2公司毛利率、凈利率分別環(huán)比下降3.48、3.09pct，主要原因系Q2單季度資產(chǎn)減值損失、信用減值損失合計(jì)-0.52億元，較Q1的-0.19億元有所提升。　　資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表：多個(gè)科目預(yù)示公司短中期業(yè)績將迎來增長。　　1）存貨：22H1存貨較年初增長5.96%，其中原材料、在產(chǎn)品分別增長34.05%、8.03%；2）購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金：22H1較21H1增長29.06%，說明公司對(duì)上游采購大幅增長。　　航空發(fā)動(dòng)機(jī)長坡厚雪大賽道，為何重視航發(fā)控制？　　1、長期增長需求確定：以WS-10為代表的主力型號(hào)批產(chǎn)提速、眾多新型號(hào)密集進(jìn)入定型批產(chǎn)階段、維修后市場快速打開、遠(yuǎn)期商發(fā)定型批產(chǎn)帶來更大成長空間。我們認(rèn)為航空發(fā)動(dòng)機(jī)是軍工最為坡長雪厚大賽道，迎來至少10年黃金成長期。　　2、供給唯一：航發(fā)控制在國內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)地位呈現(xiàn)壟斷性地位。技術(shù)壁壘高、研制周期長等特點(diǎn)導(dǎo)致航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)切入難度大，已經(jīng)切入航發(fā)供應(yīng)體系的企業(yè)面臨的競爭威脅很小。航發(fā)控制擁有支撐全譜系的兩機(jī)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、制造、試驗(yàn)和服務(wù)保障的核心技術(shù)，全方位參與航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)“探索一代、預(yù)研一代、研制一代、生產(chǎn)一代、保障一代”工作，在控制系統(tǒng)關(guān)鍵子系統(tǒng)以燃油控制等機(jī)械液壓執(zhí)行機(jī)構(gòu)方面處于壟斷地位，因此可以獲得航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈非常高確定性的成長。　　3、盈利規(guī)模、能力有望繼續(xù)提升：擴(kuò)產(chǎn)帶來規(guī)模提升，管理持續(xù)改善疊加規(guī)模效應(yīng)帶來盈利能力持續(xù)提升。2021年公司定增42.98億元用于航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)5個(gè)建設(shè)類募投項(xiàng)目，徹底解決產(chǎn)能不足的問題。我們認(rèn)為，航空發(fā)動(dòng)機(jī)是典型的制造業(yè)，規(guī)模效應(yīng)將帶動(dòng)盈利規(guī)模、能力持續(xù)上行，規(guī)模效應(yīng)的體現(xiàn)源自于：1）交付量的增加帶動(dòng)；2）航發(fā)集團(tuán)“小核心、大協(xié)作、專業(yè)化、開放型”的思路下推進(jìn)非核心業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移使得核心業(yè)務(wù)更為聚焦。以航發(fā)控制為例，隨著交付量的提升及公司在治理層面著力推進(jìn)成本工程、瘦身健體等五大工程，2019-2021年凈利率得到顯著提升，分別為8.49%、10.62%、12.39%。　　4、資產(chǎn)注入預(yù)期：中航動(dòng)控研究所（614所）主營航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)軟件和電子，航發(fā)控制專注關(guān)鍵機(jī)械液壓執(zhí)行機(jī)構(gòu)，兩家公司同屬航發(fā)集團(tuán)，兩者產(chǎn)品相輔相成，共同構(gòu)成一個(gè)完整的控制系統(tǒng)。根據(jù)投資者調(diào)研紀(jì)要，614所正在按國家要求進(jìn)行改制相關(guān)準(zhǔn)備工作，我們認(rèn)為，航空發(fā)動(dòng)機(jī)屬于國家重點(diǎn)支持的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，從資產(chǎn)完整性的角度來看未來控制系統(tǒng)軟硬件結(jié)合或是大勢所趨。　　投資策略：兩機(jī)賽道是典型的擁有長期成長大空間、高壁壘、好格局的大賽道。控制系統(tǒng)作為兩機(jī)核心組成部件，將獲得長期高增長，我們預(yù)計(jì)未來5年凈利潤有望維持年增長30%以上。預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤分別為6.78、9.34、12.65億元，對(duì)應(yīng)的PE為57X、42X、31X。維持“買入”評(píng)級(jí)。　　風(fēng)險(xiǎn)提示：軍品訂單不及預(yù)期；擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，招商證券王超研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)97.87%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利6.69億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為57.71。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有9家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)7家，增持評(píng)級(jí)2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為32.65。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，航發(fā)控制（000738）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力一般，營收成長性一般。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤率。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價(jià)格指標(biāo)1.5星，綜合指標(biāo)2.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

標(biāo)簽： 國盛證券