太平洋：上調(diào)鹽津鋪?zhàn)幽繕?biāo)價至86.48元，給予買入評級

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太平洋證券股份有限公司郭夢婕近期對鹽津鋪?zhàn)樱?02847）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《鹽津鋪?zhàn)樱耗в蟠髥纹肪S持高增，Q2凈利率表現(xiàn)亮眼》，上調(diào)鹽津鋪?zhàn)幽繕?biāo)價至86.48元，給予買入評級。

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事件：鹽津鋪?zhàn)影l(fā)布2025年中報，2025年上半年實(shí)現(xiàn)營收29.41億元，同比+19.58%；歸母凈利潤3.73億元，同比+16.7%；扣非歸母凈利潤3.34億元，同比+22.5%。2025Q2實(shí)現(xiàn)營收14.03億元，同比+13.54%；歸母凈利潤1.95億元，同比+21.75%；扣非歸母凈利1.78億元，同比+31.78%。

Q2收入略有降速，大單品魔芋維持高增。分產(chǎn)品看，2025H1休閑魔芋制品/辣鹵零食/烘焙薯類/果干果凍/深海零食/蛋類零食分別實(shí)現(xiàn)營收7.91/13.2/4.59/4.28/3.63/3.09億元，同比+155.1%/+47.05%/-18.42%/+9.01%/+11.93%/+29.57%。其中魔芋制品半年體量已超過去年全年，二季度魔芋逐步打破月銷記錄，維持高增長。辣鹵零食和蛋類零食維持較快增長，蛋皇鵪鶉蛋持續(xù)放量，會員店渠道表現(xiàn)亮眼。分渠道看，2025H1經(jīng)銷/電商/直營KA渠道銷售額分別為23.03/5.74/0.63億元，同比+30.09%/-0.97%/-42.00%。經(jīng)銷商渠道穩(wěn)步增長，魔芋和鵪鶉蛋大單品維持高增，零食量販渠道、定量流通和會員商超渠道整體表現(xiàn)增速好于其他渠道。公司3月主動調(diào)整電商渠道，公司主動淘汰較多低毛利率品相和部分貼牌產(chǎn)品進(jìn)行縮減，導(dǎo)致電商近幾個月銷售有所下滑。未來公司線上將側(cè)重于核心品相和品牌傳播以及消費(fèi)者行為研究。公司持續(xù)重點(diǎn)發(fā)力定量裝，上半年增速領(lǐng)先，逐步已成為強(qiáng)勢品類。

Q2凈利率超預(yù)期，魔芋原材料價格上漲致毛利率承壓，費(fèi)用率大幅優(yōu)化。2025H1公司毛利率為29.66%，同比下降2.87pcts，主要由于原材料魔芋價格大幅提升；銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費(fèi)用率為10.57%/3.55%/1.16%/0.43%，同比-2.7/-0.96/-0.4/+0.16pcts；凈利率12.57%，同比-0.46pcts。其中2025Q2毛利率30.97%，同比-1.98pcts；銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費(fèi)用率為9.84%/3.67%/1.19%/0.52%，同比-3.7/-1.12/-0.63/+0.26pcts；凈利率為13.79%，同比+0.79pcts。公司銷售費(fèi)用率明顯優(yōu)化主要因為渠道結(jié)構(gòu)變化和股份支付費(fèi)用下降，管理費(fèi)用率下降系管理提效優(yōu)化以及股份支付費(fèi)用下降所致。在Q2毛利率有所下滑背景下，公司通過費(fèi)用率大幅優(yōu)化推動凈利率較同期改善。

投資建議：根據(jù)公司中報情況以及渠道情況調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計2025-2027年收入增速分別為20.7%/18.8%/15.1%，歸母凈利潤增速分別為26.6%/32.4%/26.7%，EPS分別為2.97/3.93/4.98元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE分別為24x/18x/15x，我們按照2026年業(yè)績給予22倍，一年目標(biāo)價86.48元，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示:食品安全風(fēng)險、渠道開拓不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇風(fēng)險。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有21家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級19家，增持評級2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為92.77。

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