近日，中國證監會發布《公開募集證券投資基金銷售費用管理規定(征求意見稿)》(下稱“征求意見稿”)，在債券基金市場引發關注。在業內人士看來：征求意見稿旨在推動資本市場長期健康發展，其中關于債券基金贖回費率的安排將長期利好市場；與此同時，由于征求意見稿影響范圍較大，或將重塑債基市場格局，未來短期純債型基金的需求將趨于收縮，債券ETF有望成為機構資金新的流動性管理工具，迎來擴容機遇。

債基市場或將迎來變化

【資料圖】

征求意見稿明確，除交易型開放式指數基金(ETF)、同業存單基金、貨幣市場基金，以及中國證監會認可的其他基金之外，各類基金及其份額均按相同標準收取贖回費，鼓勵投資者長期持有。

具體而言，征求意見稿明確，對于股票型基金、混合型基金、債券型基金和基金中基金(FOF)，應當按照以下費用標準收取贖回費：對持續持有期少于七日的投資者，收取不低于贖回金額1.5%的贖回費；對持續持有期滿七日、少于三十日的投資者，收取不低于贖回金額1%的贖回費；對持續持有期滿三十日、少于六個月的投資者，收取不低于贖回金額0.5%的贖回費。

征求意見稿一經發布，便引發債券市場的熱烈討論。“債券基金的收益本來就不高，如果持有不到半年，就會被施以懲罰性的贖回費率，投資收益很可能被攤薄。”某投資債基的基民向上海證券報記者表示。

根據Choice數據統計，截至9月12日，全市場共有約2400只純債型基金(僅統計基金主代碼)，近6個月的平均收益為1.05%。具體而言，不足0.5%的333只，0.5%至1%的800只，1%至1.5%的887只，超過1.5%的380只。這意味著，近半年內購買純債型基金的投資者，若選擇當下贖回，扣除贖回費用后將大概率面臨虧損。

作為債券基金重要的持有主體，機構投資者也到了需要做出策略調整的抉擇時刻。據公募基金2025年中期報告統計，截至二季度末，機構投資者在中長期純債型基金和短期純債型基金中持有份額占比分別為91.77%和54.51%，合計持有規模約6.55萬億元。

“債券基金能吸引大量機構投資者，主要得益于兩大核心因素：一是公募基金專業的投資管理能力與便利性；二是債券基金享有免稅的政策優勢。”滬上某公募人士向上證報記者透露，債券基金分紅收入可免除所得稅，市場中不免有一些機構“定制基金”。若贖回成本提高，分紅效應被攤薄，該類產品對機構的吸引力或將大大降低。

興業證券固收研究團隊的測算結果顯示，以投資10年期國開活躍券“250215.IB”為例，其票面利率為1.65%，持有30日和6個月期間利息的收益分別為0.138%和0.825%。據此估算，若銀行自營通過公募債基投資該券，能夠節約的利息收入的稅收部分分別約為4個基點和23個基點?？紤]目前債市資本利得空間有限，其節稅效應存在不確定性，因此總體節稅收益或難以覆蓋贖回成本。

華西證券宏觀固收團隊發布的研報表示，從銀行視角觀察，由于季度考核機制的存在，銀行每3個月或面臨是否需要贖回委外基金的選擇，與征求意見稿提倡的6個月持有期要求存在矛盾，或促使銀行壓降對利率型中長期債基及場外指數基金的配置需求。另一方面，近年來銀行理財已逐漸習慣用短債基金作為流動性管理工具，二者形成了良好的“共生”機制，未來這種合作或面臨中斷的挑戰。

有利于債基負債端長期穩定

在業內人士看來，隨著債券基金對機構的吸引力減弱，債券基金的總體規?？赡苓M一步縮減，或加大債市短期波動；但從長期來看，有利于增強債券基金規模的穩定性，有助于投資策略的施展。

華西證券在上述研報中稱，短債基金、中長期利率債基、場外指數基金或先受到沖擊。截至二季度末，該三類產品在純債基金中的規模占比合計達54.2%，潛在影響范圍較廣。疊加當前債市情緒較弱的情況，如果公募債基規模擴容減速，四季度債市可能面臨一定的挑戰。

“不過，站在中長期視角，債券基金的性價比降低，將倒逼機構資金轉向自營投資，其賬戶分類可從交易性金融資產轉為持有至到期資產等。此舉將降低機構對基金的拋售壓力，降低市場波動。”前述公募人士向上證報記者表示，本質上來看，賣出基金的資產最終仍需由自營接回，但在此過程中，債市需要經歷一次短暫的波動。

華源證券固收廖志明團隊發布研報表示，征求意見稿降低了債基及貨幣基金的銷售服務費率，且贖回費全額計入基金資產，將能提升債基及貨幣基金收益率，進而提升對個人投資者的吸引力。此外，若征求意見稿正式實施，債券基金規模的穩定性將增強，或提升債基投資的靈活性，有助于實施拉長久期等策略。

債券ETF迎更大發展空間

多位業內人士在接受上證報記者采訪時預測，若征求意見稿落地，由于債券基金流動性管理功能和交易功能被削弱，債券基金的產品與投資者結構也將面臨重塑。

實際上，今年以來債券基金市場已在發生顯著的結構性變化，債券ETF規模突飛猛進。Choice數據顯示，截至去年末，債券基金市場總規模約10.56萬億元，其中債券ETF規模僅1740億元，占比為1.65%。但截至今年9月12日，債券基金總規模約11萬億元，債券ETF規模已超5700億元，較去年末大增2.29倍，占比也大幅提升至5.2%。

在不少機構看來，未來債券ETF的“星辰大?！被騽倓傞_始。西南證券分析師楊杰峰在研報中稱，征求意見稿將有效引導投資者進行長期投資，未來普通債基的投資者結構將更趨穩定，短期交易型資金占比或將顯著下降。銀行理財產品可能需要積極尋求新的具備低交易成本和高流動性的替代品。與此同時，該規定或將極大推動債券ETF作為機構投資者流動性管理工具的發展。

“債券ETF不受征求意見稿影響，我們預判，銀行理財、年金、險資在債基投資方面可能將更偏好債券ETF?！绷沃久髟谘袌笾斜硎?，未來幾年債券ETF規?？赡芸焖僭鲩L。

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