耐普礦機: 2021年江西耐普礦機股份有限公司向不特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券2023年跟蹤評級報告|天天短訊

定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券2023年跟蹤評

級報告

【資料圖】

CSCI Pengyuan Credit Rating Report

                   信用評級報告聲明

   除因本次評級事項本評級機構(gòu)與評級對象構(gòu)成委托關(guān)系外，本評級機構(gòu)及評級從業(yè)人

員與評級對象不存在任何足以影響評級行為獨立、客觀、公正的關(guān)聯(lián)關(guān)系。

   本評級機構(gòu)與評級從業(yè)人員已履行盡職調(diào)查義務，有充分理由保證所出具的評級報告

遵循了真實、客觀、公正原則。本評級機構(gòu)對評級報告所依據(jù)的相關(guān)資料進行了必要的核

查和驗證，但對其真實性、準確性和完整性不作任何明示或暗示的陳述或擔保。

   本評級機構(gòu)依據(jù)內(nèi)部信用評級標準和工作程序?qū)υu級結(jié)果作出獨立判斷，不受任何組

織或個人的影響。

   本評級報告觀點僅為本評級機構(gòu)對評級對象信用狀況的個體意見，并非事實陳述或購

買、出售、持有任何證券的建議。投資者應當審慎使用評級報告，自行對投資結(jié)果負責。

   被評證券信用評級自本評級報告出具之日起至被評證券到期兌付日有效。同時，本評

級機構(gòu)已對受評對象的跟蹤評級事項做出了明確安排，并有權(quán)在被評證券存續(xù)期間變更信

用評級。本評級機構(gòu)提醒報告使用者應及時登陸本公司網(wǎng)站關(guān)注被評證券信用評級的變化

情況。

   本評級報告及評級結(jié)論僅適用于本期證券，不適用于其他證券的發(fā)行。

                                中證鵬元資信評估股份有限公司

                                   評級總監(jiān)：

地址：深圳市深南大道 7008 號陽光高爾夫大廈三樓           電話: 0755-82872897

傳真：0755-82872090   郵編: 518040   網(wǎng)址：www.cspengyuan.com

                                                                      中鵬信評【2023】跟蹤第【53】號 01

券2023年跟蹤評級報告

評級結(jié)果                               評級觀點

                                   ?     該評級結(jié)果是考慮到：江西耐普礦機股份有限公司（以下簡稱“耐

                 本次評級       上次評級

                                         普礦機”或“公司”，股票代碼：300818.SZ）主要生產(chǎn)選礦裝備及

主體信用等級                 A+     A+         其耐磨備件，近年全球能源轉(zhuǎn)型加速推進可能為礦山投資行業(yè)帶來

評級展望                 穩(wěn)定       穩(wěn)定         結(jié)構(gòu)性增長機會，并支撐礦山機械下游需求，公司下游客戶資質(zhì)較

耐普轉(zhuǎn)債                   A+     A+         優(yōu)、合作關(guān)系穩(wěn)定，核心產(chǎn)品礦用橡膠耐磨備件需求仍有一定保

                                         障，且隨著海外生產(chǎn)基地及營銷網(wǎng)絡加速布局，預計將帶來一定的

                                         增量市場。但中證鵬元也關(guān)注到，公司外銷比例較高及海外建廠提

                                         速或帶來一定的海外經(jīng)營風險，并且由于海外拓客持續(xù)受阻，對現(xiàn)

                                         有客戶依賴較重，客戶集中風險仍較高，同時行業(yè)競爭激烈、資產(chǎn)

                                         折舊增加、鋼材類原材料價格高企等因素亦使得盈利能力明顯承

                                         壓，存貨仍有一定程度積壓且減值幅度擴大，以及需關(guān)注未決訴訟

                                         可能給公司帶來的或有負債風險。

                                   公司主要財務數(shù)據(jù)及指標（單位：億元）

                                       項目                2022 年          2021 年     2020 年

                                       總資產(chǎn)                    20.90         19.19     17.16

評級日期                                   歸母所有者權(quán)益                12.60         11.09      8.75

                                       總債務                     4.65          3.91      0.56

                                       凈利潤                     1.35          1.84      0.41

                                       經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額               1.28         -0.37      3.54

                                       凈債務/EBITDA             -1.46         -1.14     -6.64

                                       EBITDA 利息保障倍數(shù)           4.69         44.60    114.72

                                       總債務/總資本            26.85%          25.98%     5.93%

                                       FFO/凈債務            -28.50%         -78.13%   -13.75%

                                       EBITDA 利潤率         17.85%          25.37%     28.82%

聯(lián)系方式

                                       總資產(chǎn)回報率                 9.25%       12.21%     4.43%

                                       速動比率                    2.00          3.54      1.81

項目負責人：徐寧怡

                                       現(xiàn)金短期債務比                 4.36          8.87     13.84

xuny@cspengyuan.com

                                       銷售毛利率              32.79%          30.52%     40.17%

                                       資產(chǎn)負債率              39.33%          41.96%     48.71%

項目組成員：朱琳藝                          注：2020-2022 年，公司凈債務均為負值；

                                   資料來源：公司 2020-2022 年審計報告，中證鵬元整理

zhuly@cspengyuan.com

聯(lián)系電話：0755-82872897

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優(yōu)勢

?    能源轉(zhuǎn)型可能為礦山投資行業(yè)帶來結(jié)構(gòu)性增長機會，并支撐礦山機械下游需求。中證鵬元認為，雖然 2023 年全球礦

     業(yè)面臨世界經(jīng)濟下行、大國博弈以及 ESG 風險加劇等諸多挑戰(zhàn)，但是隨著以電動汽車和可再生能源發(fā)電為代表的綠

     色轉(zhuǎn)型加速推進，鋰、稀土、銅等關(guān)鍵礦產(chǎn)勘查開發(fā)將繼續(xù)成為熱點，預計礦山機械需求仍有一定支撐。

?    公司仍擁有較為優(yōu)質(zhì)及穩(wěn)定的客戶資源，且海外加速布局有望帶來增量市場。公司主力產(chǎn)品新材料耐磨備件、重型

     渣漿泵在細分市場仍具備一定的競爭力，下游客戶仍以國內(nèi)外知名礦業(yè)公司或礦業(yè)設備制造商為主，合作關(guān)系較為

     穩(wěn)定。2022 年，由于部分客戶擴產(chǎn)需要，公司核心產(chǎn)品礦用橡膠耐磨備件銷售規(guī)模同比增長 60.77%，對主營業(yè)務收

     入貢獻較大，且隨著海外生產(chǎn)基地及營銷網(wǎng)絡加速布局，預計將帶來一定的增量市場。

關(guān)注

?    外銷比例較高及海外建廠提速或帶來一定的海外經(jīng)營風險。公司產(chǎn)品外銷比例仍較高，并計劃加速海外生產(chǎn)基地布

     局以開拓當?shù)厥袌觯壳百澅葋喒S正在建設中，智利工廠亦已提上日程，需關(guān)注當?shù)卣谓?jīng)濟環(huán)境變化、資源民

     族主義以及全球經(jīng)濟下行等因素給公司帶來的經(jīng)營風險以及匯率波動對公司利潤的侵蝕。

?    公司海外拓客持續(xù)受阻，仍面臨一定的客戶集中風險。2022 年公司前五大客戶銷售占比仍超過 50%，且近年海外礦

     山對人員來訪政策收緊導致新客戶拓展受阻，業(yè)務仍高度依賴現(xiàn)有客戶，若重要客戶因其自身原因或市場變化而導

     致對公司產(chǎn)品需求的下降，將對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

?    盈利能力面臨行業(yè)競爭激烈、資產(chǎn)折舊增加、鋼材類原材料價格高企等多重挑戰(zhàn)。由于國內(nèi)選礦設備行業(yè)競爭趨于

     激烈，2022 年公司對于部分整機設備客戶采取低價滲透策略，致使選礦設備毛利率大幅收縮；當年新廠區(qū)正式投入

     使用，固定資產(chǎn)折舊大幅增長亦進一步侵蝕利潤水平。此外，公司原材料采購成本受鋼材價格波動影響較大，預計

     影響，公司公告預計虧損 0.12-0.14 億元，盈利能力持續(xù)承壓。

?    存貨仍有一定積壓且減值幅度擴大。2022 年，由于部分客戶項目進度滯后等因素引致的貨物交付延遲，公司存貨仍

     存在一定程度的積壓現(xiàn)象，且當年公司為獲得個別客戶的零備件供應后市場，以低于成本的價格中標其整機產(chǎn)品訂

     單，導致計提的存貨跌價準備較上年大幅提升，需關(guān)注行業(yè)內(nèi)價格戰(zhàn)演變可能帶來的存貨持續(xù)減值的風險。

?    需關(guān)注未決訴訟可能給公司帶來的或有負債風險。公司存在 1 筆未決訴訟，系原告安徽天益新材料科技股份有限公

     司（以下簡稱“安徽天益”）起訴公司銷售的成套磨機復合襯板產(chǎn)品侵犯了其兩項專利權(quán)，雖然一審判決公司已勝

     訴，但對方已向法院提請二審上訴，受此影響公司銀行賬戶資金 1,000 萬元處于被凍結(jié)狀態(tài)，中證鵬元將密切關(guān)注該

     訴訟進展。

未來展望

?    中證鵬元給予公司穩(wěn)定的信用評級展望。公司核心產(chǎn)品在細分領域仍具備一定的競爭力，且下游客戶資質(zhì)較優(yōu)，可

     以為公司提供穩(wěn)定的業(yè)務來源，經(jīng)營及財務狀況相對穩(wěn)定。

同業(yè)比較（單位：億元）

    指標                        浙礦股份        南礦集團             公司

    總資產(chǎn)                          14.99       10.55         19.19

    營業(yè)收入                          5.73        7.25         10.53

    凈利潤                           1.58        1.12          1.84

    銷售毛利率                       43.67%      37.68%        30.52%

    資產(chǎn)負債率                       28.61%      58.84%        41.96%

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注：（1）浙礦股份和南礦集團主營產(chǎn)品均為破碎篩分設備，主要應用于砂石、礦山等領域；（2）以上各指標均為 2021 年數(shù)據(jù)。

資料來源：各上市公司 2021 年審計報告

本次評級適用評級方法和模型

    評級方法/模型名稱                                                                        版本號

    工商企業(yè)通用信用評級方法和模型                                                     cspy_ffmx_2022V1.0

    外部特殊支持評價方法和模型                                                       cspy_ffmx_2022V1.0

注：上述評級方法和模型已披露于中證鵬元官方網(wǎng)站

本次評級模型打分表及結(jié)果

    評分要素         評分指標                   指標評分         評分要素   評分指標                指標評分

                 宏觀環(huán)境                          4/5          初步財務狀況                     9/9

                 行業(yè)&運營風險狀況                     3/7              杠桿狀況                   9/9

     業(yè)務狀況                                            財務狀況

                     行業(yè)風險狀況                    3/5              盈利狀況                   強

                     經(jīng)營狀況                      3/7          流動性狀況                      6/7

    業(yè)務狀況評估結(jié)果                                   3/7   財務狀況評估結(jié)果                          9/9

                 ESG 因素                                                                 0

    調(diào)整因素         重大特殊事項                                                                 0

                 補充調(diào)整                                                                   -1

    個體信用狀況                                                                             a+

    外部特殊支持                                                                              0

    主體信用等級                                                                             A+

注：各指標得分越高，表示表現(xiàn)越好。

個體信用狀況

?    根據(jù)中證鵬元的評級模型，公司個體信用狀況為 a+，反映了在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力較強，

     較易受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險較低。

歷史評級關(guān)鍵信息

    主體評級       債項評級         評級日期        項目組成員          適用評級方法和模型               評級報告

    A+/穩(wěn)定      A+/耐普轉(zhuǎn)債      2021-5-24   張偉亞、黨雨曦        工商企業(yè)通用信用評級方法和模型         閱讀全文

    A+/穩(wěn)定      A+/耐普轉(zhuǎn)債      2022-5-20   徐寧怡、張偉亞        工商企業(yè)通用信用評級方法和模型         閱讀全文

本次跟蹤債券概況

    債券簡稱             發(fā)行規(guī)模（億元）           債券余額（億元）            上次評級日期      債券到期日期

    耐普轉(zhuǎn)債             4.00               4.00                2022-5-20   2027-10-29

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         一、跟蹤評級原因

       根據(jù)監(jiān)管部門規(guī)定及中證鵬元對本次跟蹤債券的跟蹤評級安排，進行本次定期跟蹤評級。

         二、債券募集資金使用情況

       公司于2021年10月29日發(fā)行6年期4.00億元可轉(zhuǎn)換公司債券“耐普轉(zhuǎn)債”（以下另稱為“本期債

券”），募集資金原計劃用于復合襯板技術(shù)升級和智能改造項目及補充流動資金1。截至2023年4月18日，

“耐普轉(zhuǎn)債”募集資金專項賬戶余額合計為1.43億元2。

         三、發(fā)行主體概況

       跟蹤期內(nèi)公司名稱、控股股東及實際控制人均未發(fā)生變化。截至2022年末，公司總股本仍為7,000

萬股，控股股東和實際控制人仍為自然人鄭昊，持股比例仍為53.37%。截至2023年3月1日，鄭昊累計質(zhì)

押公司股票占其所持股份的16.52%。

       跟蹤期內(nèi)，公司主營業(yè)務未發(fā)生重要變化，仍主要生產(chǎn)重型礦山選礦裝備及其新材料耐磨備件。

    表1 2022 年公司合并報表范圍變化情況

    年度               子公司名稱              持股比例       注冊資本      變動情況

                     江西德銅泵業(yè)有限公司           55.00%    300 萬元   參股轉(zhuǎn)控股

                     上海耐普礦機有限責任公司        100.00%    100 萬元   新設

資料來源：公司提供，中證鵬元整理

         四、運營環(huán)境

       宏觀經(jīng)濟和政策環(huán)境

和穩(wěn)健的貨幣政策，經(jīng)濟增長有望企穩(wěn)回升

于“智利子公司年產(chǎn) 4,000 噸礦用耐磨備件項目”，剩余 14,270.25 萬元仍用于原募投項目；

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持續(xù)顯現(xiàn)，地緣政治沖突等超預期因素沖擊影響陡然增加，經(jīng)濟下行壓力較大，4 月和 11 月主要經(jīng)濟指

標下探。隨著穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策和接續(xù)措施逐步推出，宏觀經(jīng)濟大盤止住下滑趨勢，總體維持較強韌性。

具體來看，制造業(yè)投資在減稅降費政策加持下保持較強韌性，基建投資增速在政策支持下大幅上升，對

于穩(wěn)定經(jīng)濟增長發(fā)揮重要作用；房地產(chǎn)投資趨勢下行，拖累固定資產(chǎn)投資；消費在二季度和四季度單月

同比出現(xiàn)負增長；出口數(shù)據(jù)先高后低，四季度同比開始下降。2022 年，我國 GDP 總量達到 121.02 萬億

元，不變價格計算下同比增長 3.0%，國內(nèi)經(jīng)濟整體呈現(xiàn)外需放緩、內(nèi)需偏弱的特點。

     政策方面，2023 年全球經(jīng)濟將整體放緩，我國經(jīng)濟增長動能由外需轉(zhuǎn)為內(nèi)需，內(nèi)生動能的恢復是政

策主線邏輯。宏觀經(jīng)濟政策將以穩(wěn)為主，從改善社會心理預期、提振發(fā)展信心入手，重點在于擴大內(nèi)需，

尤其是要恢復和擴大消費，并通過政府投資和政策激勵有效帶動全社會投資。財政政策加力提效，總基

調(diào)保持積極，專項債靠前發(fā)力，適量擴大資金投向領域和用作項目資本金范圍，有效支持高質(zhì)量發(fā)展。

貨幣政策精準有力，穩(wěn)健偏中性，更多依靠結(jié)構(gòu)化貨幣政策工具來定向投放流動性，市場利率回歸政策

利率附近。宏觀政策難以具備收緊的條件，將繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，并加強政策

間的協(xié)調(diào)聯(lián)動，提升宏觀調(diào)控的精準性和有效性。

     在房地產(chǎn)支持政策加碼和穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策落地見效等因素下，2023 年國內(nèi)經(jīng)濟正在逐步修復，經(jīng)

濟增長有望企穩(wěn)回升。國內(nèi)經(jīng)濟修復的同時還面臨著復雜的內(nèi)外部環(huán)境，海外大幅加息下出現(xiàn)全球經(jīng)濟

衰退和金融市場動蕩的風險快速攀升，地緣政治沖突延續(xù)和大國博弈升級帶來的外部不確定性繼續(xù)加大，

財政收支矛盾加劇下地方政府化解債務壓力處在高位，內(nèi)需偏弱和信心不足仍然是國內(nèi)經(jīng)濟存在的難點

問題。目前我國經(jīng)濟運行還存在諸多不確定性因素，但是綜合來看，我國經(jīng)濟發(fā)展?jié)摿Υ蟆㈨g性強，宏

觀政策靈活有空間，經(jīng)濟工作穩(wěn)中求進，經(jīng)濟增長將長期穩(wěn)中向好。

     詳見《經(jīng)濟內(nèi)生動能修復，博弈強預期與弱現(xiàn)實—2022 年宏觀經(jīng)濟回顧與 2023 年展望》。

      行業(yè)經(jīng)濟環(huán)境

挑戰(zhàn)，但能源轉(zhuǎn)型可能為行業(yè)帶來結(jié)構(gòu)性增長機會，預計礦山機械需求仍有一定支撐；選礦設備大型

化趨勢延續(xù)，大型、高端選礦設備制造廠商更具競爭優(yōu)勢

供穩(wěn)價政策等因素影響，我國礦業(yè)市場增長強勁，但進入年中后，經(jīng)濟下行壓力引致的需求預期減弱、

國際市場大宗商品價格回落等因素對礦山投資意愿有所抑制，礦山投資活動隨之放緩。從全年來看，我

國采礦業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長4.5%，延續(xù)了2021年的增長態(tài)勢，但增速較上年明顯收窄，且略遜于全

國固定資產(chǎn)投資表現(xiàn)。得益于2022年大部分礦產(chǎn)品價格上漲帶來的有利市場條件，我國民營企業(yè)對采礦

業(yè)投資的積極性得到明顯提振，2022年民間采礦投資同比增長21.4%，同時采礦業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營

業(yè)收入和利潤仍持續(xù)向好，分別同比增長16.9%和48.60%。

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 圖 1 2022 年全國采礦業(yè)固定資產(chǎn)投資延續(xù)良好的增長態(tài)勢

  資料來源：iFinD，中證鵬元整理

     從世界范圍內(nèi)來看，礦石資源主要分布在南美、澳洲等地，全球鐵礦石集中分布在澳大利亞、俄羅

斯和巴西等國，銅礦集中分布在智利、澳大利亞和秘魯?shù)葒虼说V山機械在海外擁有更廣泛的應用市

場。礦山投資活動與經(jīng)濟發(fā)展及當?shù)卣呙芮邢嚓P(guān)：一方面，2022年各個國家陸續(xù)推出經(jīng)濟刺激政策，

但內(nèi)生增長動力不足現(xiàn)象仍較為突出，全球礦業(yè)發(fā)展隨宏觀經(jīng)濟波動表現(xiàn)出較為明顯的周期性，但礦產(chǎn)

開發(fā)投資和市場價格變化通常存在一定的滯后性。另一方面，為保障電動汽車等戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需求，

部分西方國家運用補貼等政策，推進國內(nèi)礦產(chǎn)資源勘探開發(fā)，同時建立國際礦產(chǎn)資源安全伙伴關(guān)系，并

禁止外國國有企業(yè)參與本國關(guān)鍵礦產(chǎn)開發(fā)，但不同國家或地區(qū)政策取向不同，市場冷熱不均。綜合影響

下，2022年全球礦產(chǎn)勘查投資繼續(xù)回升，標準普爾數(shù)據(jù)顯示，2022年全球2,189家礦業(yè)公司（不包含中

國的公司）有色金屬勘查預算為130.1億美元，同比增長16%。

 圖 2 2022 年全球礦業(yè)公司有色金屬勘查預算持續(xù)增長但增速放緩

  資料來源：S&P Global Market Intelligence，中國國土資源經(jīng)濟微信公眾號

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     從主要礦產(chǎn)資源國的情況來看，澳大利亞仍然是全球勘查熱點地區(qū)，2022年前三季度澳大利亞礦產(chǎn)

勘查投資增長13.4%，但增幅較上年同期有所下降。在加大國內(nèi)關(guān)鍵礦產(chǎn)供應能力的政策推動下，美國

勘查投入自2020年起持續(xù)大幅增長，2022年增幅達25.1%。2022年，南美洲幾個重要的礦產(chǎn)資源國阿根

廷、巴西、智利和秘魯?shù)V產(chǎn)勘查投資繼續(xù)大幅回升，分別增長了69.9%、17.8%、30.2%和23.1%；南美

洲的厄瓜多爾也顯示出較大的發(fā)展?jié)摿Γ靡嬗阢~金礦勘探近年連續(xù)取得重要進展，其礦產(chǎn)勘查投資自

查投資推動下，2022年非洲大部分國家勘查投資同比上升。

產(chǎn)品市場劇烈動蕩，大多數(shù)礦產(chǎn)品價格沖高后回落。展望2023年，全球經(jīng)濟形勢仍較為嚴峻，短期內(nèi)需

求疲軟的局面難以得到有效改善，而俄烏沖突引發(fā)的全球能源危機可能成為礦產(chǎn)品價格下行的阻礙因素。

據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會預測，預計2023年有色金屬價格走勢將會有所分化，總體來看或呈穩(wěn)中有降的

趨勢。中證鵬元認為，礦產(chǎn)品價格缺乏上行動力可能在一定程度上抑制礦山企業(yè)的投資意愿，與此同時，

全球礦業(yè)依然面臨世界經(jīng)濟下行、大國博弈以及ESG風險加劇等諸多挑戰(zhàn)，但是隨著以電動汽車和可再

生能源發(fā)電為代表的綠色轉(zhuǎn)型加速推進，鋰、稀土、銅等關(guān)鍵礦產(chǎn)勘查開發(fā)將繼續(xù)成為熱點，預計2023

年全球礦業(yè)投資活動仍有一定增長空間，可為礦山機械下游市場需求提供有效支撐。

     目前選礦設備大型化趨勢延續(xù)，但大型化選礦設備設計要求高，制造難度大。國際選礦設備行業(yè)的

大型跨國集團主要有Weir Group、KSB及AIA等，在產(chǎn)品類別、技術(shù)工藝、服務質(zhì)量等方面優(yōu)勢突出，

在國際市場占領了較大的市場份額。而國內(nèi)選礦設備制造市場呈現(xiàn)外資企業(yè)、國有企業(yè)、民營企業(yè)并存

的競爭格局，市場集中度低，行業(yè)競爭激烈，國內(nèi)市場選礦設備雖生產(chǎn)廠家眾多且產(chǎn)品供應充足，但產(chǎn)

品規(guī)格型號較小，無法滿足日益增長的大型化設備的市場需求，掌握大型、高端產(chǎn)品生產(chǎn)技術(shù)的企業(yè)將

更具競爭優(yōu)勢。

     預計 2023 年鋼價有望高位企穩(wěn)，而人民幣匯率將呈現(xiàn)雙向波動、溫和回升的態(tài)勢，采礦機械制造

及出口廠商仍面臨一定的成本管控及匯率波動壓力

     原材料方面，中證鵬元認為 2023 年鋼材需求有一定支撐，鋼企供給釋放動力偏弱，整體鋼價有望

企穩(wěn)。需求方面，隨著政府專項債繼續(xù)發(fā)力、央行基建類項目資本和專項再貸款等結(jié)構(gòu)性政策工具支持，

基建投資預計將延續(xù)高增長，作為鋼材需求主支撐；地產(chǎn)預期修復周期較長，短期用鋼需求難以改善；

隨著營商環(huán)境改善、減稅降費等相關(guān)政策發(fā)力，制造業(yè)有望恢復較高增速。供給方面，預期在需求明顯

復蘇及利潤端修復前，鋼材產(chǎn)量將繼續(xù)下降，但產(chǎn)量平控政策對供給彈性有一定限制，整體降幅有限。

     匯率方面，2022 年全球經(jīng)濟發(fā)展面臨巨大挑戰(zhàn)，主要發(fā)達經(jīng)濟體激進收緊貨幣政策抗擊通脹，美債

和美元走勢凌厲，盡管新興市場遭受嚴峻的外溢性沖擊，但人民幣       匯率表現(xiàn)出較強韌性，全年人民

幣對美元匯率呈現(xiàn)寬幅震蕩、總體貶值的態(tài)勢。展望 2023 年，全球經(jīng)濟將呈現(xiàn)錯位增長態(tài)勢，歐美國

家經(jīng)濟出現(xiàn)衰退概率增大，而在多重政策發(fā)力帶動下，國內(nèi)經(jīng)濟有望回暖。此外，歐美國家加息將進入

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下半場，人民幣匯率外部壓力將有所緩解。受上述因素綜合作用，預計全年人民幣匯率將呈現(xiàn)雙向波動、

溫和回升的態(tài)勢。

                                          圖 4 2022 年人民幣兌美元匯率寬幅震蕩、總體

 圖 3 2023 年鋼價自高位有所回落但仍偏高

                                                    貶值

 資料來源：Wind 資訊，中證鵬元整理                      資料來源：iFind，中證鵬元整理

       五、經(jīng)營與競爭

     公司客戶資質(zhì)較好且合作穩(wěn)定，新材料耐磨備件、選礦設備等主力產(chǎn)品在細分市場仍具備一定的

競爭力，跟蹤期內(nèi)公司核心產(chǎn)品銷售規(guī)模仍呈增長態(tài)勢，且隨著海外生產(chǎn)基地加速布局，預計將帶來

一定的增量市場

     公司仍主要生產(chǎn)重型礦山選礦裝備及其新材料耐磨備件。2022年公司營業(yè)收入有所下滑，主要系公

司承接蒙古國額爾登特礦業(yè)公司的EPC項目（以下簡稱“額爾登特項目”）于2022年8月竣工，當年度

確認收入1.60億元，較2021年6.83億元大幅減少，該項目包括廠房和生產(chǎn)線的設計、建造以及機器設備

的銷售，主要計入選礦系統(tǒng)方案及服務收入中。若剔除該項目影響，公司 2022年營業(yè)收入同比增長

礦用橡膠耐磨備件收入顯著增長；此外，選礦設備、礦用金屬備件和礦用管道業(yè)務規(guī)模小幅波動，收入

占比仍相對較低。

公司對選礦設備采取低價滲透策略，加之其他備件產(chǎn)品客戶結(jié)構(gòu)有所調(diào)整，致使公司主要產(chǎn)品毛利率均

出現(xiàn)不同程度的下滑。

 表2 公司營業(yè)收入構(gòu)成及毛利率情況（單位：萬元）

 項目

                        金額        占比      毛利率               金額        占比      毛利率

 礦用橡膠耐磨備件            43,251.95   57.78%    37.92%        26,902.34   25.55%    39.52%

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 選礦系統(tǒng)方案及服務           16,383.65    21.89%   21.71%    63,067.64    59.89%   23.16%

 選礦設備                 7,067.97     9.44%   30.79%     7,674.60     7.29%   50.31%

 礦用金屬備件               5,914.88     7.90%   32.46%     5,486.78     5.21%   39.35%

 礦用管道                 2,124.57     2.84%   21.63%     1,899.10     1.80%   34.80%

 其他                    109.59      0.15%   25.46%      272.07      0.26%   55.45%

 合計                  74,852.61   100.00%   32.79%   105,302.53   100.00%   30.52%

注 1：2021 年主營業(yè)務數(shù)據(jù)口徑已按 2022 年統(tǒng)計口徑同步調(diào)整；

注 2：其他收入包括售后維修收入、材料出售收入等；

資料來源：公司提供，中證鵬元整理

     公司產(chǎn)品主要應用于金屬礦山的選礦流程，其中自研的高分子復合橡膠新材料具有耐磨、耐腐、經(jīng)

濟、環(huán)保等諸多優(yōu)勢，實現(xiàn)了對傳統(tǒng)金屬材料的部分有效替代，且重型渣漿泵等部分大型產(chǎn)品在細分市

場仍具有一定的競爭力。公司產(chǎn)品仍主要供給國內(nèi)外知名礦業(yè)公司或礦業(yè)設備制造商，客戶資源較為優(yōu)

質(zhì)，并且還會根據(jù)客戶需求承接選礦工程總承包項目，提供選礦系統(tǒng)設計和集成服務，有助于增強公司

競爭力及客戶粘性。

     跟蹤期內(nèi)公司廠房搬遷對產(chǎn)能有一定擴充，但由此引發(fā)的生產(chǎn)力不穩(wěn)定亦使得產(chǎn)能利用率大幅下

滑，同時境外建廠步伐較快，需注意后續(xù)新增產(chǎn)能消化情況

     公司目前主要的生產(chǎn)基地位于江西上饒，在蒙古國亦有生產(chǎn)線布局，由子公司民族礦機有限責任公

司運營。公司主要為自主生產(chǎn)，輔助部分外協(xié)生產(chǎn)。由于公司產(chǎn)品規(guī)格型號較多，各類產(chǎn)品生產(chǎn)周期差

異較大，大型渣漿泵等選礦設備生產(chǎn)周期通常在3個月左右，橡膠耐磨制品生產(chǎn)周期大多在1個月左右。

公司依據(jù)不同產(chǎn)品及生產(chǎn)工序分別設置了鑄造車間、泵業(yè)車間、管閥車間、煉膠車間、硫化車間、機加

車間。

     產(chǎn)能利用效率方面，公司產(chǎn)品主要由橡膠耐磨材料構(gòu)成，不同客戶對橡膠物理性能需求不同，公司

以橡膠作為耐磨材料的產(chǎn)品均須經(jīng)過硫化工序以達到客戶要求。因此，公司的最終產(chǎn)能主要由硫化工序

的產(chǎn)能決定，公司以硫化設備的利用率替代產(chǎn)能利用率。硫化設備的理論運行時間在10小時/天，公司

硫化車間實際采取三班倒工作制，部分硫化設備運行時間超過10小時/天，故設備利用率超過100.00%。

性亦受到一定影響，故而設備利用率較上年明顯下滑。

     公司主要實行“以銷定產(chǎn)”的生產(chǎn)模式，故各類產(chǎn)品產(chǎn)銷率維持較高水平。2022年，受益于主營業(yè)

務穩(wěn)步推進，公司主要產(chǎn)品產(chǎn)銷規(guī)模均有所擴大。其中，礦用橡膠耐磨備件除銷售外，部分用于選礦設

備和礦用管道生產(chǎn)，故產(chǎn)銷率低于100.00%。2022年選礦設備產(chǎn)銷率下滑，主要系部分庫存商品延期交

付所致。公司礦用金屬備件均為外購，無生產(chǎn)工序。礦用管道產(chǎn)銷率超過100.00%，主要系公司采用外

協(xié)加工以滿足需求，2022年有所增長系外協(xié)加工比率提升。工業(yè)設備耐磨襯里采用外協(xié)加工，產(chǎn)量完全

由銷量決定，故產(chǎn)銷率維持100.00%。

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    表3 公司產(chǎn)品產(chǎn)銷率

    時間               產(chǎn)品                                   產(chǎn)量                 銷量          產(chǎn)銷率

                     礦用橡膠耐磨制品（噸）                          11,496.93          10,847.89       94.35%

                     選礦設備（臺/套）                               1,053                906        86.07%

                     礦用管道（件）                                   697              2,067       296.56%

                     工業(yè)設備耐磨襯里（m2）                          1,983.94           1,983.94      100.00%

                     礦用橡膠耐磨制品（噸）                           7,243.71           6,944.32       95.87%

                     選礦設備（臺/套）                                 823                836       101.60%

                     礦用管道（件）                                 1,885              2,020       107.16%

                     工業(yè)設備耐磨襯里（m2）                          1,530.45           1,530.45      100.00%

    資料來源：公司提供，中證鵬元整理

       跟蹤期內(nèi)，公司持續(xù)加大海內(nèi)外產(chǎn)能擴張力度。2020年，公司原有廠房被上饒經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)土地

儲備中心收儲，獲得政府收儲補償合計2.37億元3，并購買上饒經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)土地開展整體搬遷及礦山

設備技術(shù)升級產(chǎn)業(yè)化項目（以下簡稱“整體搬遷項目”）。跟蹤期內(nèi)，公司已完成整體搬遷工作，但廠

房搬遷期間機器設備需重新安裝調(diào)試，對生產(chǎn)連續(xù)性造成一定影響。此外，為配合客戶海外拓展戰(zhàn)略，

公司計劃在贊比亞和智利建設生產(chǎn)基地，目前贊比亞工廠建設有序推進，智利工廠已購買土地，正進行

建設前的前置審批手續(xù)。公司近年海外建廠步伐明顯加快，建成后將大幅提升公司產(chǎn)能，但是若因地緣

政治、環(huán)保政策等外部因素引致礦山客戶停產(chǎn)減產(chǎn)，或公司新客戶開拓不力，則新增產(chǎn)能存在不能充分

消化的風險。公司在建及擬建項目投資規(guī)模較大，其中多數(shù)可由IPO及可轉(zhuǎn)債募集資金匹配，但贊比亞

工廠建設主要依靠自有資金，存在一定的資金壓力。

    表4       截至 2022 年末，公司主要在建項目情況（單位：萬元）

                                  擬投入募                                                      資金來

    工程項目名稱             預算數(shù)                     已投資          工程進度         設計總產(chǎn)能

                                   集資金                                                      源

                                                                         各類渣漿泵 558 套、旋

                                                                         流器 38 臺、振動篩篩網(wǎng)

                                                                         及磨機圓筒篩 1.6 萬㎡、

                                                                         磨機橡膠耐磨備件及橡         IPO 募集

    整體搬遷及礦山設

                                                                         膠復合襯板 4,800t、渣漿    資金、原

    備技術(shù)升級產(chǎn)業(yè)化          38,689.22   22,926.93   41,420.68        98.00%

                                                                         泵過流件 1,440t、鋼橡復    廠區(qū)收儲

    項目

                                                                         合管及橡膠軟管 1,440t、    款

                                                                         浮選機轉(zhuǎn)子定子 240 和

                                                                         其他耐磨橡膠雜件

    贊比亞工廠工程           15,000.00           -    3,348.00        27.00%    -                  自有資金

    復合襯板技術(shù)升級                                                             年產(chǎn) 1.6 萬 t 高純度合金   可轉(zhuǎn)債募

    和智能改造項目                                                              耐磨鋼橡復合襯板。          集資金

    上海寫字樓              7,400.00           -    7,250.00        100.00%   -                  自有資金

    截至 2022 年末，公司收儲款已收訖。

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 襯板試驗機                      220.00    -     209.13           98.00%    -          自有資金

 合計                       75,579.47       52,947.03                -   -          -

注：截至 2022 年末，整體搬遷及礦山設備技術(shù)升級產(chǎn)業(yè)化項目實際已完工；

資料來源：公司提供，中證鵬元整理

 表5 截至 2022 年末，公司擬建項目情況（單位：萬元）

 工程項目名稱                                           預算數(shù)          設計總產(chǎn)能       資金來源

 智利子公司年產(chǎn) 4000 噸礦用耐磨備件

 項目

                     合計                          14,000.00     -           -

資料來源：公司提供，中證鵬元整理

     公司客戶資質(zhì)較好，合作關(guān)系穩(wěn)定，但對現(xiàn)有客戶依賴度仍較高；公司外銷比例仍較高，且海外

工廠建設提速，需關(guān)注全球經(jīng)濟下行、當?shù)卣呒皡R率波動等因素對公司經(jīng)營及盈利的影響

     公司耐磨備件產(chǎn)品主要為消耗品，客戶有持續(xù)購買需求；選礦設備等產(chǎn)品則主要為客戶的增量需求，

需客戶有增加固定資產(chǎn)投資的計劃。跟蹤期內(nèi)公司對客戶的信用政策未發(fā)生較大變化，多數(shù)訂單預先支

付部分預售款，待收到貨物后6-12個月內(nèi)支付剩余尾款，此外，部分設備會有10%的質(zhì)保金，質(zhì)保期多

數(shù)為1年。公司客戶主要分布在國內(nèi)大型礦山及海外礦山，產(chǎn)品確認收入需客戶現(xiàn)場驗收，加之下游客

戶較為強勢，賬期較長，致使產(chǎn)品發(fā)出至收到貨款存在一定時間間隔。

     公司產(chǎn)品以直銷模式銷售，銷售區(qū)域分為國內(nèi)和國外，2022年外銷占比約56.24%，較上年顯著下滑，

但若剔除額爾登特項目影響外銷比例約44.36%，較往年變化不大。公司產(chǎn)品外銷中亞、南美洲等區(qū)域，

并計劃在贊比亞、智利等地設廠以進一步開拓當?shù)厥袌觯夜拘柝撠煻鄶?shù)外銷產(chǎn)品的售后服務，需關(guān)

注外銷國政治、軍事、經(jīng)濟環(huán)境及法律法規(guī)變化給公司帶來的經(jīng)營性風險。目前全球礦業(yè)面臨世界經(jīng)濟

下行、大國博弈以及ESG風險加劇等方面的挑戰(zhàn)，需關(guān)注其對公司海外客戶的日常經(jīng)營以及海外市場開

拓造成的不利影響。公司外銷產(chǎn)品以美元等外幣結(jié)算，2022年因美元升值而實現(xiàn)一定的匯兌收益，但預

計2023年人民幣匯率將呈現(xiàn)雙向波動、溫和回升的態(tài)勢，仍需關(guān)注匯率波動對公司盈利能力的影響。

     行業(yè)競爭趨于激烈使得公司部分產(chǎn)品單價波動較大。公司銷售產(chǎn)品以礦用橡膠耐磨制品為主，包括

磨機備件、渣漿泵備件等。因市場集中度低，行業(yè)競爭激烈，且公司海外市場直面Weir Group、KSB及

Metso Corporation等國際知名公司，公司產(chǎn)品議價能力不強。其中選礦設備不同型號之間價格差異較大，

采用低價滲透策略，但后續(xù)配套備件銷售可獲得一定溢價，因此2022年公司礦用橡膠耐磨制品單價略有

回升，其中渣漿泵備件和其他備件提價明顯，但受客戶結(jié)構(gòu)影響，主力產(chǎn)品磨機備件單價略有下滑。其

他產(chǎn)品由于種類、型號等差異價格亦存在一定波動。

 表6 公司主要產(chǎn)品單價及銷售情況（單位：萬元）

 項目                                                   2022 年                      2021 年

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                             銷售均價            銷售金額          占比      銷售均價          銷售金額          占比

 礦用橡膠耐磨制品（噸）                        3.99      43,251.95   74.01%     3.87        26,902.34   63.94%

 其中：磨機備件                            3.02      26,748.45   45.77%     3.08        15,557.56   36.98%

        渣漿泵備件                      10.99       8,762.06   14.99%     8.74         5,644.07   13.42%

        其他備件                        6.43       7,741.45   13.25%     4.22         5,300.71   12.60%

 選礦設備（臺/套）                          7.80       7,067.97   12.09%      9.18        7,674.60   18.24%

 礦用金屬備件（件）                          0.23       5,914.88   10.12%      0.22        5,486.78   13.04%

 礦用管道（件）                            1.03       2,124.57   3.64%       0.94        1,899.10    4.51%

 工業(yè)設備耐磨襯里（m2）                       0.04          79.14   0.14%       0.07         108.92     0.26%

資料來源：公司提供，中證鵬元整理

     客戶結(jié)構(gòu)方面，公司主要客戶包括江銅集團、中信重工、紫金礦業(yè)、KAZ Minerals LLC、Oyu

Tolgoi LLC、美伊電鋼、Erdenet Mining Corporation等國內(nèi)外知名礦業(yè)公司或礦業(yè)設備制造商，客戶資質(zhì)

較好。礦業(yè)公司由于行業(yè)因素對安全性要求較高，對供應商的選擇較為慎重，有一定進入壁壘。且公司

橡膠耐磨備件主要為消耗品，礦業(yè)公司對其需求較為穩(wěn)定，因此公司客戶穩(wěn)定性較好。2022年，由于額

爾登特項目已至尾聲，對該客戶的銷售額大幅減少，導致公司前五大客戶集中度有所下降，但中信重工

機械股份有限公司因項目擴產(chǎn)需要，對公司磨機備件的采購量大幅增加，銷售額占比提升明顯。受外部

環(huán)境影響，2022年海外礦山對人員來訪政策收緊，導致公司海外客戶拓展持續(xù)受阻，對現(xiàn)有客戶依賴度

仍較高，若重要客戶因其自身突發(fā)原因或市場變化中的重大不利因素而導致對公司產(chǎn)品需求的下降，公

司經(jīng)營業(yè)績將受到一定的不利影響。

 表7 公司前五大客戶銷售金額及占比情況（單位：萬元）

                 排名      客戶                                         銷售金額             占銷售總額比例

                                        合計                           51,206.95               68.42%

                                        合計                           89,200.23               84.71%

 注：隸屬同一實控人的公司銷售金額已合并計算；

 資料來源：公司提供，中證鵬元整理

較大；供應商集中度進一步下降，但部分關(guān)鍵原材料仍需從國外采購，存在一定的供應風險

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     直接材料仍為公司營業(yè)成本的主要構(gòu)成，原材料價格波動對公司生產(chǎn)成本影響較大。公司產(chǎn)品生產(chǎn)

所使用的原材料主要包括各類裝配材料、金屬骨架、橡膠、鋼材、炭黑等。裝配材料主要包括泵殼、電

機、軸承及組件等，主要用于裝配渣漿泵、圓筒篩等選礦設備，同時根據(jù)部分客戶需求供應礦用金屬備

件。公司渣漿泵等產(chǎn)品因型號、客戶需求不同，采購裝配材料差別較大，2022年采購金額及占當期采購

總額的比重大幅下降，主要系上年額爾登特項目存在大量設備裝配的需要。其他主要原材料還包括鋼材、

橡膠類原材料（天然橡膠、合成膠及混煉膠等）和金屬骨架等，2022年磨機備件訂單量增加導致對混煉

膠及金屬骨架的采購需求大幅提升，但考慮到年內(nèi)鋼材和橡膠價格均呈波動下降的趨勢，公司成本端壓

力略有緩解。

     公司對于鋼材、橡膠等大宗商品主要依照市場價格向貿(mào)易商采購；對于泵件等標準化產(chǎn)品，主要向

生產(chǎn)企業(yè)采購，價格由公司和生產(chǎn)商約定。由于公司采購多數(shù)為大宗商品或標準件，市場價格比較透明，

且公司采購量相對較小，公司采購時議價能力較弱，產(chǎn)品盈利空間受原材料價格波動影響較大。公司所

處行業(yè)競爭激烈，且對下游客戶議價能力較弱，將上游原材料價格變動傳遞到銷售端難度較大。中證鵬

元認為，2023年鋼材需求有一定支撐，鋼企供給釋放動力偏弱，整體鋼價有望企穩(wěn)，但考慮到目前鋼價

處于相對高位，公司仍面臨一定的成本管控壓力。

 表8 公司原材料采購情況（單位：萬元）

 項目                              占當期采購總額                            占當期采購總額

                     采購金額                               采購金額

                                     的比重                                的比重

 裝配材料                12,932.62         32.51%           39,915.55         68.90%

 金屬骨架                 6,237.74         15.68%            3,591.08          6.20%

 鋼材                   5,528.60         13.90%            6,250.17         10.79%

 合成膠                   397.58           1.00%             336.54           0.58%

 天然橡膠                   80.72           0.20%             569.22           0.98%

 輔助材料                 1,852.52          4.66%             900.97           1.56%

 混煉膠                  6,058.21         15.23%            2,923.23          5.05%

 主要原材料合計             33,087.98         83.17%           54,486.76         94.06%

 資料來源：公司提供，中證鵬元整理

 表9 公司原材料采購情況（單位：噸）

 項目

                                           采購量                           采購量

 鋼材                                        5,550.22                      6,090.21

 其中：普通鋼材                                   3,512.71                      3,941.14

        耐磨合金及鑄造件                           2,037.51                      2,149.07

 合成膠                                        322.00                        278.52

 天然橡膠                                           49.38                     440.46

 混煉膠                                       3,124.37                      1,577.13

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 資料來源：公司提供，中證鵬元整理

     公司對供應商的結(jié)算方式未發(fā)生明顯變化，仍分為預付貨款、貨到付款、一定信用期內(nèi)付款。具體

情況為：天然膠、鋼材等原材料采取預付款或貨到付款的結(jié)算方式；裝配材料、混煉膠等原材料采用一

定信用期內(nèi)付款的結(jié)算方式。

分為額爾登特公司指定供應商，合作不具有持續(xù)性。其他供應商主要為鋼材、橡膠等原材料供應商，公

司生產(chǎn)所需原材料較多，單個原材料采購規(guī)模不大，原材料供應商仍較為分散。其中鋼材、泵件等大部

分原材料市場供應充足，但橡膠及部分進口零部件，因原產(chǎn)地位于國外，且市場規(guī)模相對較小，存在一

定的供應風險。

 表10 公司前五大供應商情況（單位：萬元）

                                                                      占采購總額比

 年份          排名      供應商名稱                        采購原材料   采購金額

                                                                           例

                     METRO SILVER INTERNATIONAL

                     DEVELOPMENT LIMITED

                                  合計              -       13,428.36      33.75%

                     METRO SILVER INTERNATIONAL

                                  合計              -       33,509.47      57.85%

 資料來源：公司提供，中證鵬元整理

       六、財務分析

      財務分析基礎說明

     以下分析基于公司提供的經(jīng)大華會計師事務所（特殊普通合伙）審計并出具標準無保留意見的

表1。

      資本實力與資產(chǎn)質(zhì)量

     跟蹤期內(nèi)，公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變動不大，存貨仍存在一定程度積壓且減值幅度明顯擴大，但現(xiàn)金類資

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產(chǎn)仍較為充裕，且受限資產(chǎn)規(guī)模較小，可提供一定的流動性保障

產(chǎn)權(quán)比率持續(xù)下降，所有者權(quán)益對負債的保障程度向好。

 圖 5 公司資本結(jié)構(gòu)                            圖 6 2022 年末公司所有者權(quán)益構(gòu)成

 資料來源：公司 2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理        資料來源：公司 2022 年審計報告，中證鵬元整理

流動資產(chǎn)占比有所提升，但仍以流動資產(chǎn)為主。跟蹤期內(nèi)，公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變動不大，仍以廠房及設備、

現(xiàn)金類資產(chǎn)以及業(yè)務推進形成的存貨和應收賬款為主，符合機械制造行業(yè)經(jīng)營特性。

及折舊計提對盈利的影響。現(xiàn)金類資產(chǎn)主要包括貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)和部分理財產(chǎn)品，2022年規(guī)

模略有下降但仍較為充裕，且作為票據(jù)及保函保證金而受限的資金規(guī)模較小，即使不考慮限定用途的

戶貨款，2022年公司對主要客戶的信用政策未發(fā)生較大變化，應收賬款隨產(chǎn)品銷售規(guī)模增加而略有提升，

期限仍集中在1年以內(nèi)；截至2022年末，因?qū)Ψ轿催€款或破產(chǎn)清算而單獨計提的部分仍為142.71萬元，

公司應收對象主要為國內(nèi)外大型礦業(yè)企業(yè)、大型機械制造企業(yè)，信用資質(zhì)較好，但也存在部分小型民企，

該類客戶抗風險能力較弱，需關(guān)注公司應收賬款回收風險。公司存貨主要以庫存商品、原材料及發(fā)出商

品構(gòu)成，受公司產(chǎn)品訂單增長以及部分客戶訂單延遲交付的雙重影響，2022年存貨規(guī)模同比增長19.31%；

需要注意的是，當年公司為獲得個別客戶的備件供應后市場，以低于成本的價格中標其整機產(chǎn)品訂單，

導致當年計提存貨跌價準備286.24萬元，較上年大幅提升，需關(guān)注行業(yè)內(nèi)價格戰(zhàn)演變可能帶來的存貨持

續(xù)減值的風險。

 表11 公司主要資產(chǎn)構(gòu)成情況（單位：億元）

 項目

                                  金額         占比        金額          占比

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 貨幣資金                             5.39    25.79%    4.84    25.22%

 應收賬款                             1.20     5.76%    1.01     5.24%

 存貨                               2.41    11.53%    2.02    10.55%

 交易性金融資產(chǎn)                          0.49     2.33%    2.47    12.87%

 其他流動資產(chǎn)                           1.26     6.01%    0.36     1.90%

 流動資產(chǎn)合計                          11.68   55.89%    11.24   58.60%

 固定資產(chǎn)                             7.25    34.70%    3.32    17.28%

 在建工程                             0.64     3.05%    2.47    12.86%

 非流動資產(chǎn)合計                          9.22    44.11%    7.94   41.40%

 資產(chǎn)總計                            20.90   100.00%   19.19   100.00%

資料來源：公司 2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

      盈利能力

     受額爾登特項目完工進度影響，公司營業(yè)收入有所下滑，但主力產(chǎn)品銷售規(guī)模呈增長態(tài)勢，同時

行業(yè)競爭激烈、新廠房計提折舊等因素對利潤有所侵蝕，需關(guān)注公司盈利能力趨弱的風險

明顯減少。若剔除該項目影響，公司產(chǎn)品銷售收入同比增長59.15%，主要由核心產(chǎn)品礦用橡膠耐磨備件

所貢獻。2022年，公司對于部分整機設備客戶采取低價滲透策略，致使選礦設備盈利空間大幅收縮，加

之磨機備件客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整，個別低毛利的客戶銷售額占比增加，礦用橡膠耐磨備件毛利率亦小幅下降，

總體來看，公司主要自產(chǎn)產(chǎn)品毛利率均出現(xiàn)不同程度的下滑，但由于毛利率較低的額爾登特項目收入占

比大幅減少，公司銷售毛利率較上年略有提升。

對管理人員的股權(quán)和薪酬激勵力度加大，導致管理費用大幅提升，同期銷售費用亦有所增長，當年期間

費用率為24.03%，較上年明顯提升。此外，2022年公司獲得的政府補助規(guī)模有所縮減，但由于公司原生

產(chǎn)基地收儲款已收訖，較搬遷成本而言實現(xiàn)資產(chǎn)處置收益0.89億元，對盈利貢獻較大，但不具備持續(xù)性。

總體來看，營業(yè)收入下滑以及期間費用上升壓縮了公司的利潤水平，使得總資產(chǎn)回報率有所下行，而付

現(xiàn)費用增加及政府補助縮減亦導致EBITDA利潤率明顯走弱。

目前，國內(nèi)外采礦活動面臨諸多挑戰(zhàn)，但新能源行業(yè)的蓬勃發(fā)展亦帶來一定的結(jié)構(gòu)性機會，同時公司與

下游客戶合作穩(wěn)定，可為未來業(yè)績提供一定支撐。但行業(yè)競爭激烈、原材料價格及匯率波動、新廠房計

提折舊仍可能對公司盈利表現(xiàn)形成擾動，預計公司未來盈利能力仍趨于弱化。

 圖 7 公司盈利能力指標情況（單位：%）

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   資料來源：公司 2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

      現(xiàn)金流與償債能力

在建及擬建項目資本開支多由本期債券募集資金和自有資金保障，預計未來外部融資需求不大

來源來看，債務在其中的比重有所增加，公司剛性債務主要包括本期債券、銀行借款及票據(jù)，2022年小

幅增長，期末公司總債務規(guī)模為4.65億元，結(jié)構(gòu)上仍以長期債務為主，短期債務雖有所增長但規(guī)模仍較

小，且其中較大比例為銀行承兌匯票，短期償債壓力不大。

     經(jīng)營性負債主要由應付賬款及合同負債構(gòu)成。應付賬款主要為應付材料款及工程款，2022年大幅增

長主要系對部分供應商采購規(guī)模增加，同時新廠區(qū)和贊比亞工廠加快建設亦增加了工程欠款規(guī)模。截至

轉(zhuǎn)收入。2022年公司收到原生產(chǎn)基地土地收儲剩余補償款，故而長期應付款減少為0。

 表12 公司主要負債構(gòu)成情況（單位：億元）

 項目

                               金額        占比      金額       占比

 短期借款                           0.50     6.08%   0.34     4.22%

 應付賬款                           2.19    26.70%   1.28    15.93%

 應付票據(jù)                           0.67     8.17%   0.43     5.31%

 合同負債                           0.75     9.07%   0.24     2.98%

 流動負債合計                         4.63   56.34%    2.60   32.31%

 長期借款                           0.00     0.00%   0.30     3.73%

 應付債券                           3.04    37.03%   2.80    34.72%

 長期應付款                          0.00     0.00%   1.90    23.57%

 非流動負債合計                        3.59   43.66%    5.45   67.69%

 負債合計                           8.22   100.00%   8.05   100.00%

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 總債務合計                           4.65     56.63%   3.91   48.55%

 其中：短期債務                         1.56     18.97%   0.81    10.10%

        長期債務                     3.10     37.66%   3.10    38.45%

資料來源：公司 2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

     現(xiàn)金流及杠桿表現(xiàn)方面，2022年公司實現(xiàn)的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流較上年大幅改善，主要受額爾登特項

目收款節(jié)點影響，該項目貨款的60%在2020年收到，2021年和2022年分別回款20%和15%，同時該項目

的相關(guān)采購支出較多在2021年支付，以致近年公司收現(xiàn)情況及經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)波動較大，因此即使公

司資本開支持續(xù)高企，自由活動現(xiàn)金流仍較難公允地反映公司現(xiàn)金流狀況，相比之下，F(xiàn)FO/凈債務能更

好地衡量公司杠桿比率波動性。2022年，由于營業(yè)收入下滑以及期間費用上升壓縮了公司的利潤水平，

EBITDA和FFO均大幅下滑，加之凈債務增加，公司杠桿比率呈走弱跡象，同期可轉(zhuǎn)債利息支出有所擴

大，EBITDA利息保障倍數(shù)亦明顯下行。但公司資本結(jié)構(gòu)仍保持相對穩(wěn)定，2022年公司資產(chǎn)負債率及總

債務/總資本僅小幅波動。

     雖然公司實際債務水平有所增加，但現(xiàn)金類資產(chǎn)對債務覆蓋程度仍較好，財務風險可控。考慮到公

司目前主要在建項目多數(shù)已接近尾聲，且復合襯板技術(shù)升級和智能改造項目以及智利工廠建設可由本期

債券募集資金匹配，同時自有資金可較大程度覆蓋贊比亞工廠建設開支，未來資金壓力尚可。

 表13 公司現(xiàn)金流及杠桿狀況指標

 項目                                     2022 年            2021 年

 經(jīng)營活動現(xiàn)金流                                   1.28             -0.37

 FFO                                       0.55              2.39

 資產(chǎn)負債率                                   39.33%            41.96%

 凈債務/EBITDA                               -1.46             -1.14

 EBITDA 利息保障倍數(shù)                             4.69             44.60

 總債務/總資本                                 26.85%            25.98%

 FFO/凈債務                                -28.50%           -78.13%

 經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流/凈債務                           -65.73%            12.20%

 自由活動現(xiàn)金流/凈債務                             76.00%           118.76%

資料來源：公司 2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

流動性方面，2022年公司短期經(jīng)營性負債增加推升流動負債規(guī)模，受此影響速動比率降幅較大，此外，

短期債務規(guī)模增加亦使得現(xiàn)金類資產(chǎn)對其保障程度有所減弱。整體來看，公司流動性表現(xiàn)明顯走弱但仍

在安全范圍內(nèi)，考慮到截至2022年末公司現(xiàn)金類資產(chǎn)尚且寬裕，且備用授信額度尚余6.57億元，可動用

及備用流動性較為充足，且公司作為上市公司，直接和間接融資渠道較為通暢，短期債務安全性尚可。

  圖 8 公司流動性比率情況

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  資料來源：公司 2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

       七、其他事項分析

      （一）ESG 風險因素

     中證鵬元認為，公司ESG表現(xiàn)對公司持續(xù)經(jīng)營和信用水平基本無負面影響

     環(huán)境因素

     公司所從事的重型礦山選礦裝備及其新材料耐磨備件生產(chǎn)活動面臨的環(huán)境風險相對較小，根據(jù)公司

于 2023 年 4 月 17 日出具的《關(guān)于是否存在訴訟、仲裁或行政處罰等情況的說明》，公司過去一年未因

空氣污染和溫室氣體排放、廢水排放或廢棄物排放受到政府部門處罰。

     社會因素

     根據(jù)公司于 2023 年 4 月 17 日出具的《關(guān)于是否存在訴訟、仲裁或行政處罰等情況的說明》，過去

一年公司不存在因違規(guī)經(jīng)營、違反政策法規(guī)而受到政府部門處罰的情形，不存在因發(fā)生產(chǎn)品質(zhì)量或安全

問題而受到政府部門處罰的情形，不存在拖欠員工工資、社保或發(fā)生員工安全事故的情形。

     公司治理

     公司作為深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司，根據(jù)有關(guān)法律法規(guī)及監(jiān)管要求，確立了以股東大會為最

高權(quán)力機構(gòu)、董事會為決策機構(gòu)、監(jiān)事會為監(jiān)督機構(gòu)的議事規(guī)則和決策程序，制定了較為規(guī)范的公司治

理體系。根據(jù)公司于 2023 年 4 月 17 日出具的《關(guān)于是否存在訴訟、仲裁或行政處罰等情況的說明》，

近三年公司高管不存在因違法違規(guī)而受到行政、刑事處罰或其他處罰的情形，且公司過去一年未因信息

披露不合規(guī)受處罰。公司在人員任免、銷售政策制定等方面參與子公司的經(jīng)營管理，并對其資金及融資

活動進行統(tǒng)一歸集和統(tǒng)籌，對下屬子公司管控力度較強。

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     公司創(chuàng)始人、董事長鄭昊及總經(jīng)理程勝從事選礦設備行業(yè)平均達 20 年以上，具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗，

并在公司工作年限超過十年，高管團隊穩(wěn)定性較好。2022 年，公司實施員工持股計劃，向董事、高管及

核心員工合計 10 人授予 1,500,060 股，作為對高管及核心人才的進一步激勵。

理程勝不再兼任財務總監(jiān)一職，聘任歐陽兵為公司財務總監(jiān)；同年新聘任張路為副總經(jīng)理。2023 年 3 月，

公司實施換屆選舉，獨立董事由黃斌、李智勇變更為鄧林義，監(jiān)事由楊國軍變更為葉曉輝。此外，跟蹤

期內(nèi)公司經(jīng)營戰(zhàn)略、管理及治理模式、組織架構(gòu)均未發(fā)生重大調(diào)整。

      （二）過往債務履約情況

     根據(jù)公司提供的企業(yè)信用報告，從2020年1月1日至報告查詢?nèi)眨?023年3月24日），公司本部不存

在未結(jié)清不良類信貸記錄，已結(jié)清信貸信息無不良類賬戶；公司公開發(fā)行的各類債券均按時償付利息，

無到期未償付或逾期償付情況。

     根據(jù)中國執(zhí)行信息公開網(wǎng)，從2020年1月1日至報告查詢?nèi)眨?023年4月17日），中證鵬元未發(fā)現(xiàn)公

司曾被列入全國失信被執(zhí)行人名單。

      （三）或有事項分析

     截至2023年4月17日，公司存在1筆未決訴訟，原告安徽天益新材料科技股份有限公司（以下簡稱

“安徽天益”）起訴公司銷售的成套磨機復合襯板產(chǎn)品侵犯了其兩項專利權(quán)，但根據(jù)江西省景德鎮(zhèn)市中

級人民法院2022年11月的一審判決結(jié)果，原告的訴訟請求被駁回，案件受理費81,800元及財產(chǎn)保全申請

費5,000元由安徽天益承擔。

受此影響，公司銀行賬戶資金1,000萬元處于被凍結(jié)狀態(tài)，中證鵬元將持續(xù)關(guān)注該訴訟進展及其可能給

公司帶來的或有負債風險。

       八、結(jié)論

     從行業(yè)層面來看，雖然2023年全球礦業(yè)面臨世界經(jīng)濟下行、大國博弈以及ESG風險加劇等諸多挑戰(zhàn)，

但是隨著以電動汽車和可再生能源發(fā)電為代表的綠色轉(zhuǎn)型加速推進，鋰、稀土、銅等關(guān)鍵礦產(chǎn)勘查開發(fā)

將繼續(xù)成為熱點，預計礦山機械需求仍有一定支撐。

     從經(jīng)營競爭力來看，公司主力產(chǎn)品新材料耐磨備件、重型渣漿泵在細分市場仍具備一定的競爭力，

且下游客戶仍以國內(nèi)外知名礦業(yè)公司或礦業(yè)設備制造商為主，近年合作較為穩(wěn)定。隨著海外生產(chǎn)基地及

營銷網(wǎng)絡加速布局，預計將帶來一定的增量市場。但中證鵬元亦關(guān)注到，公司外銷比例較高，并已啟動

海外建廠計劃，需關(guān)注全球經(jīng)濟下行、當?shù)卣攮h(huán)境等因素給公司帶來的經(jīng)營風險；公司對現(xiàn)有客戶依

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賴度仍較高，核心客戶經(jīng)營波動可能影響公司業(yè)績表現(xiàn)；此外，公司盈利能力面臨行業(yè)競爭激烈、資產(chǎn)

折舊增加、鋼材類原材料價格高企等多重挑戰(zhàn)。

     從償債能力來看，雖然總債務規(guī)模略有提升，存貨仍有一定積壓且減值幅度擴大，但公司杠桿水平

不高，且現(xiàn)金類資產(chǎn)尚且充裕，流動性指標雖明顯走弱但仍處于安全區(qū)間內(nèi)，公司償債能力尚可。

     綜上，中證鵬元維持公司主體信用等級為A+，維持評級展望為穩(wěn)定，維持“耐普轉(zhuǎn)債”的信用等

級為A+。

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附錄一 公司主要財務數(shù)據(jù)和財務指標（合并口徑）

 財務數(shù)據(jù)（單位：億元）                     2022 年    2021 年    2020 年

 貨幣資金                               5.39      4.84      7.18

 存貨                                 2.41      2.02      1.08

 流動資產(chǎn)合計                            11.68     11.24     12.68

 固定資產(chǎn)                               7.25      3.32      1.81

 非流動資產(chǎn)合計                            9.22      7.94      4.48

 資產(chǎn)總計                              20.90     19.19     17.16

 應付賬款                               2.19      1.28      0.64

 流動負債合計                             4.63      2.60      6.42

 應付債券                               3.04      2.80      0.00

 非流動負債合計                            3.59      5.45      1.93

 負債合計                               8.22      8.05      8.36

 總債務                                4.65      3.91      0.56

 所有者權(quán)益                             12.60     11.09      8.75

 營業(yè)收入                               7.49     10.53      3.68

 營業(yè)利潤                               1.57      2.17      0.51

 凈利潤                                1.35      1.84      0.41

 經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額                      1.28     -0.37      3.54

 投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額                     -1.06     -5.68     -0.99

 籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額                      0.16      3.82      3.23

 財務指標                            2022 年    2021 年    2020 年

 EBITDA                             1.34      2.67      1.06

 FFO                                0.55      2.39      0.97

 凈債務                               -1.95     -3.06     -7.04

 銷售毛利率                            32.79%    30.52%    40.17%

 EBITDA 利潤率                       17.85%    25.37%    28.82%

 總資產(chǎn)回報率                           9.25%     12.21%    4.43%

 資產(chǎn)負債率                            39.33%    41.96%    48.71%

 凈債務/EBITDA                        -1.46     -1.14     -6.64

 EBITDA 利息保障倍數(shù)                      4.69     44.60    114.72

 總債務/總資本                          26.85%    25.98%    5.93%

 FFO/凈債務                         -28.50%   -78.13%   -13.75%

 速動比率                               2.00      3.54      1.81

 現(xiàn)金短期債務比                            4.36      8.87     13.84

資料來源：公司 2020-2022 年審計報告，中證鵬元整理

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附錄二 公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖（截至 2022 年末）

  資料來源：公司提供

附錄三 公司組織結(jié)構(gòu)圖（截至 2022 年末）

  資料來源：公司提供

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附錄四 2022 年末納入公司合并報表范圍的子公司情況

 公司名稱                      注冊資本              持股比例      主營業(yè)務

                                                       橡塑制品、皮革制品、機電設備、儀器儀

                                                       表、通信設備、電線電纜、五金交電、建筑

                                                       材料、印刷機械、閥門、管道配件、汽摩配

 上海耐普國際貿(mào)易有限公司              100 萬元            100.00%

                                                       件、金屬材料、電 動工具、餐飲器具、辦公

                                                       設備、百貨的銷售，經(jīng)營各類商品和技術(shù)的

                                                       進出口

                                                       礦山設備、選礦備件、橡膠制品生產(chǎn)及銷

 澳大利亞耐普礦機有限責任公司            10 萬澳元            100.00%

                                                       售；工業(yè)設備耐磨襯里；自營進出口權(quán)

                                                       礦山機械設備銷售及技術(shù)售后服務，自主進

 耐普礦機蒙古有限責任公司              198,850,000 蒙圖    100.00%

                                                       出口權(quán)

                                                       礦山設備、選礦備件、橡膠制品等銷售及售

 耐普秘魯?shù)V機有限責任公司              10 萬美元            100.00%

                                                       后技術(shù)維護等

 民族礦機有限責任公司                                  70.00%

                           圖                           設備及配件

                                                       維修汽車，汽車輪胎服務，食品貿(mào)易，公路

 GALBYN      KHUR    LLC   670,000,000 蒙圖    70.00%

                                                       客運，出租庫房服務

 耐普礦山機械國際有限公司              1,700 萬美元         100.00%   礦山機械設備、備件的貿(mào)易；技術(shù)服務

                                                       生產(chǎn)和銷售橡膠件、鋼鐵件、橡膠復合件，

 耐普礦機股份公司                  100 萬美元           100.00%

                                                       在智利和國外對以上產(chǎn)品進行銷售

 耐普礦機墨西哥可變資產(chǎn)有限責                                        生產(chǎn)和銷售橡膠件、鋼鐵件、橡膠復合件，

 任公司                                                   并在墨西哥和國外對以上產(chǎn)品進行銷售

                                                       銷售機械設備、礦產(chǎn)品；貨物進出口；代理

 北京耐普國際貿(mào)易有限公司              100 萬元            100.00%

                                                       進出口；技術(shù)進出口

                                                       一般項目：黑色金屬鑄造，金屬表面處理及

 江西耐普礦機鑄造有限公司              6,000 萬元          100.00%   熱處理加工，模具制造，機械零件、零部件

                                                       加工，國內(nèi)貿(mào)易代理

 廈門耐普國際貿(mào)易有限公司              100 萬元            100.00%   礦山機械設備、備件的貿(mào)易；技術(shù)服務

 耐普礦機（贊比亞）有限責任公

 司

 新加坡耐普環(huán)球資源投資有限公

 司

                                                       冶金機械和工具的批發(fā)；包括（零件和配

 耐普礦機（厄瓜多爾）有限責任

 公司

                                                       和配件）

 上海耐普礦機有限責任公司              100 萬元            100.00%   礦山機械銷售；橡膠制品銷售。

                                                       工礦企業(yè)生產(chǎn)所需的各種型號泵類產(chǎn)品、沉

 江西德銅泵業(yè)有限公司                300 萬元            55.00%    砂嘴、管件、橡膠制品銷售、安裝、產(chǎn)品開

                                                       發(fā)以及廢泵回收。

 上饒耐普國際商務酒店有限公司            50 萬元             100.00%   酒店服務。

資料來源：公司提供，中證鵬元整理

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附錄五 主要財務指標計算公式

 指標名稱                 計算公式

 短期債務                 短期借款+應付票據(jù)+1 年內(nèi)到期的非流動負債+其他短期債務調(diào)整項

 長期債務                 長期借款+應付債券+租賃負債+其他長期債務調(diào)整項

 總債務                  短期債務+長期債務

                      未受限貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)+應收票據(jù)+應收款項融資中的應收票據(jù)+其他現(xiàn)金類

 現(xiàn)金類資產(chǎn)

                      資產(chǎn)調(diào)整項

 凈債務                  總債務-盈余現(xiàn)金

 總資本                  總債務+所有者權(quán)益

                      營業(yè)總收入-營業(yè)成本-稅金及附加-銷售費用-管理費用-研發(fā)費用+固定資產(chǎn)折舊、油氣

 EBITDA               資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)折舊+使用權(quán)資產(chǎn)折舊+無形資產(chǎn)攤銷+長期待攤費用攤銷+

                      其他經(jīng)常性收入

 EBITDA 利息保障倍數(shù)        EBITDA /（計入財務費用的利息支出+資本化利息支出）

 FFO                  EBITDA-凈利息支出-支付的各項稅費

 自由現(xiàn)金流（FCF）           經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流（OCF）-資本支出

 毛利率                  （營業(yè)收入-營業(yè)成本） /營業(yè)收入×100%

 EBITDA 利潤率           EBITDA /營業(yè)收入×100%

 總資產(chǎn)回報率               （利潤總額+計入財務費用的利息支出）/[（本年資產(chǎn)總額+上年資產(chǎn)總額）/2]×100%

 產(chǎn)權(quán)比率                 總負債/所有者權(quán)益合計*100%

 資產(chǎn)負債率                總負債/總資產(chǎn)*100%

 速動比率                 （流動資產(chǎn)-存貨）/流動負債

 現(xiàn)金短期債務比              現(xiàn)金類資產(chǎn)/短期債務

注：（1）因債務而受到限制的貨幣資金不作為受限貨幣資金；（2）如受評主體存在大量商譽，在計算總資本、總資產(chǎn)回

報率時，我們會將超總資產(chǎn) 10%部分的商譽扣除。

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附錄六 信用等級符號及定義

一、中長期債務信用等級符號及定義

 符號                   定義

 AAA                  債務安全性極高，違約風險極低。

 AA                   債務安全性很高，違約風險很低。

 A                    債務安全性較高，違約風險較低。

 BBB                  債務安全性一般，違約風險一般。

 BB                   債務安全性較低，違約風險較高。

 B                    債務安全性低，違約風險高。

 CCC                  債務安全性很低，違約風險很高。

 CC                   債務安全性極低，違約風險極高。

 C         債務無法得到償還。

注：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調(diào)，表示略高或略低于本等級。

二、債務人主體信用等級符號及定義

 符號                   定義

 AAA                  償還債務的能力極強，基本不受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險極低。

 AA                   償還債務的能力很強，受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響不大，違約風險很低。

 A                    償還債務能力較強，較易受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險較低。

 BBB                  償還債務能力一般，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響較大，違約風險一般。

 BB                   償還債務能力較弱，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響很大，違約風險較高。

 B                    償還債務的能力較大地依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險很高。

 CCC                  償還債務的能力極度依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險極高。

 CC                   在破產(chǎn)或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務。

 C         不能償還債務。

注：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調(diào)，表示略高或略低于本等級。

三、債務人個體信用狀況符號及定義

 符號           定義

 aaa          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力極強，基本不受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險極低。

 aa           在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力很強，受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響不大，違約風險很低。

 a            在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務能力較強，較易受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風險較低。

 bbb          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務能力一般，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響較大，違約風險一般。

 bb           在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務能力較弱，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響很大，違約風險較高。

 b            在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力較大地依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險很高。

 ccc          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力極度依賴于良好的經(jīng)濟環(huán)境，違約風險極高。

 cc           在不考慮外部特殊支持的情況下，在破產(chǎn)或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務。

 c       在不考慮外部特殊支持的情況下，不能償還債務。

注：除 aaa 級，ccc 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調(diào)，表示略高或略低于本等級。

四、展望符號及定義

 類型                   定義

 正面                   存在積極因素，未來信用等級可能提升。

 穩(wěn)定                   情況穩(wěn)定，未來信用等級大致不變。

 負面                   存在不利因素，未來信用等級可能降低。

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