熱點在線丨上海證券：給予聚和材料買入評級

【資料圖】

上海證券有限責任公司開文明,丁亞,劉清馨近期對聚和材料進行研究并發布了研究報告《受益N型占比提高，銀漿龍頭量利齊升》，本報告對聚和材料給出買入評級，當前股價為86.81元。

聚和材料(688503)
投資摘要
我們為什么看好銀漿行業？
我們認為光伏行業終端需求快速增長、以及N型時代單w銀漿耗量和加工費提升將帶動銀漿行業市場空間快速擴張。根據PVInfolink數據，2023年光伏終端需求同比增長43%，而TOPCon單位銀漿耗量預計下降僅約20%，終端裝機快速增長是銀漿市場需求持續攀升的主要驅動力。另外，2023年預計TOPCon市占率將達到25%以上，TOPCon單w銀漿耗量比PERC高3-4mg，HJT單耗高于PERC約6mg/W，同時N型銀漿的加工費也高于PERC。N型占比提升不僅帶動銀漿需求增加，也帶動市場空間高速增長。
我們認為銀漿產品壁壘在于需要平衡薄片化發展、電池片效率、良率以及漿料穩定性。銀漿原材料銀粉、玻璃粉以及有機載體的相關參數以及配方對漿料觸變性、歐姆接觸、漿料高寬比以及印刷性能等有影響，進而影響漿料導電性能、電池轉換效率、穩定性等。另外，薄片化也要求銀漿燒結過程中有良好歐姆接觸的同時，減少對硅基體腐蝕進而避免破壞PN結。銀漿未來將繼續沿著光伏“降本增效”的核心發展原理，通過降低銀耗+銀粉國產化路徑降本，通過繼續改善接觸電阻特性、降低復合損失方式增效。降低單w銀漿耗量方式主要包括多主柵技術（MBB）、SMBB、0BB等。接觸電阻特性改良可以通過改進銀漿材料和配方實現。
我們為什么看好聚和材料？
產能釋放+國產銀粉比例提升+TOPCon占比提高有望帶來量利齊升。公司2023年產能預計實現3000噸，公司作為銀漿龍頭將充分受益2023年光伏終端需求快速增長，實現放量。
TOPCon2023Q1產品占公司出貨比重約10%，2023Q3公司TOPCon銀漿市占率目標40%-50%。2022年公司進口銀粉使用比例仍約40%，我們預計隨著未來公司國產銀粉使用比例繼續提升疊加銀粉自供，成本優勢將逐步顯現。由于TOPCon漿料加工費高于PERC，預計公司TOPCon占比提升后將帶動盈利能力上行，實現量利齊升、打開盈利空間。
公司財務穩健，市占率穩居第一，并有望借助綜合運營管理優勢推動市場份額進一步上行。公司運營管理能力優異，期間費用率改善明顯，2022年人均創收1918.65萬元，人均創利115.4萬元，遠超同業。同時公司嚴格執行內部結算制度，應收賬款管理能力優于同業。我們預計公司擴產完成后，將借助較強運營管理能力結合產能優勢，實現市場份額進一步提升。高度重視研發，深度綁定核心人才，完善知識產權體系。公司研發費用率維持3.5%左右，2022年研發費用超過2.1億元，研發投入顯著超過同業。公司核心研發人員均持有公司股權。公司通過多年積累，累計獲得專利330項，并通過收購SDI專利，完善知識產權體系。
多元化產品布局貢獻增長彈性。公司除銀漿產品外，還布局泛半導體與膠水產品，我們認為公司將充分受益于5G、MLCC等行業發展，業績增長彈性可期。
投資建議
預計公司2023-2025年營業收入分別為104.02、135.7、153.17億元，同比分別+60%、+31%、+13%；歸母凈利潤分別為5.81、8.21、9.97億元，同比分別+49%、+41%、+21%。當前股價對應2023-2025年PE分別為25、18、14倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
下游需求不及預期風險、產能擴產不及預期風險、市場競爭加劇的風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中信證券華鵬偉研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為79.96%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利5.88億，根據現價換算的預測PE為24.45。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有8家機構給出評級，買入評級7家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為157.74。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，聚和材料（688503）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力良好，營收成長性優秀。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、經營現金流/利潤率。該股好公司指標3.5星，好價格指標3星，綜合指標3星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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