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國金證券股份有限公司許雋逸近期對路德環(huán)境進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《固廢主業(yè)拖累業(yè)績，酒糟資源化量/利提升》，本報(bào)告對路德環(huán)境給出買入評級，當(dāng)前股價(jià)為27.39元。

路德環(huán)境(688156)
業(yè)績簡評
7月28日晚間公司披露23年半年報(bào)，1H23實(shí)現(xiàn)營收1.3億元，同比-16.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1163.1萬元，同比-36.7%。業(yè)績下滑主要受河湖淤泥處理業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)減少影響。
經(jīng)營分析
淤泥處理業(yè)務(wù)拖累1H23業(yè)績，期待堿渣治理帶來主業(yè)改善。公司河湖淤泥處置業(yè)務(wù)為項(xiàng)目制，1H23部分項(xiàng)目完工而新項(xiàng)目尚處于前期階段，故業(yè)務(wù)營收同比-72.3%。5M23公司新增連云港堿渣治理運(yùn)營服務(wù)項(xiàng)目，金額超6億元（服務(wù)期5年），或?yàn)橹鳂I(yè)帶來業(yè)績改善。
酒糟資源化業(yè)績貢獻(xiàn)繼續(xù)擴(kuò)大，量利均有提升。（1）量：古藺基地滿產(chǎn)滿銷、金沙基地開始出貨，1H23共銷售飼料3.5萬噸，同比+25.9%；貢獻(xiàn)營收7438.6萬元，同比+26.7%（營收占比升至59.5%）。（2）利：1H23飼料平均單價(jià)2149.9元/噸，在上半年養(yǎng)殖周期下行背景下，相比22年僅下調(diào)0.8%，反映一定的價(jià)格韌性；同時(shí)，規(guī)模效應(yīng)已現(xiàn)，古藺基地業(yè)務(wù)毛利率擴(kuò)至32.7%，同比+3.0%。
擬向不特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)債4.39億元，支持三地酒糟資源化產(chǎn)能擴(kuò)張。截至1H23末公司已投產(chǎn)17萬噸（飼料產(chǎn)量口徑，下同），規(guī)劃總產(chǎn)能52萬噸，本次募資計(jì)劃用于其中遵義/亳州/永樂路德三地共30萬噸新產(chǎn)能的擴(kuò)建，將是未來業(yè)績的主要驅(qū)動力。
盈利預(yù)測、估值與評級
伴隨新產(chǎn)能投放和二代產(chǎn)品市場逐步打開，公司酒糟資源化業(yè)務(wù)有望快速擴(kuò)張；但綜合考慮傳統(tǒng)主業(yè)對業(yè)績的拖累，我們預(yù)計(jì)公司2023~2025年分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.75/1.47/1.96億元，EPS分別為0.74/1.46/1.94元，對應(yīng)PE分別為37倍、19倍和14倍。
風(fēng)險(xiǎn)提示
產(chǎn)能落地不及規(guī)劃預(yù)期、飼料原料大宗商品價(jià)格下滑超預(yù)期、行業(yè)競爭加劇、傳統(tǒng)業(yè)務(wù)需求及回款不及預(yù)期、限售股解禁風(fēng)險(xiǎn)、董事/高管減持風(fēng)險(xiǎn)等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，浙商證券楊驥研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為71.16%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利1億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為25.3。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有11家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級8家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為39.11。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，路德環(huán)境（688156）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河較差，盈利能力一般，營收成長性良好。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅、存貨/營收率增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)1星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)1.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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