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中國(guó)銀河證券股份有限公司甄唯萱近期對(duì)永輝超市進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《門店升級(jí)調(diào)整與數(shù)字化建設(shè)并行，關(guān)注規(guī)模化龍頭公司的業(yè)績(jī)盈利改善》，本報(bào)告對(duì)永輝超市給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為3.42元。

永輝超市(601933)
核心觀點(diǎn)：
事件
2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入900.91億元，同比下降1.07%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)-27.63億元，同比上升29.94%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司扣非凈利潤(rùn)-25.65億元，同比上升33.08%。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為58.64億元，較上年同期上升0.64%。
2023年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入238.02億元，同比下降12.63%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)7.04億元，同比上升40.24%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司扣非凈利潤(rùn)6.18億元，同比下降1.58%。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為10.96億元，較上年同期下降57.66%。
持續(xù)提升中長(zhǎng)期供應(yīng)鏈能力，華北地區(qū)營(yíng)收增長(zhǎng)表現(xiàn)優(yōu)異
從行業(yè)角度來看，零售業(yè)2022年?duì)I業(yè)收入為841.28億元，仍為公司主要營(yíng)收來源，營(yíng)收占比高達(dá)93.38%，營(yíng)收較去年同期下降0.98%，考慮受2022年國(guó)內(nèi)外社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，零售競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境仍較為嚴(yán)峻，居民消費(fèi)習(xí)慣變化以及消費(fèi)能力受限的影響。對(duì)應(yīng)2022年零售業(yè)營(yíng)收收入同比上年期減少8.30億元，系公司規(guī)模下滑主要原因；服務(wù)業(yè)2022年該業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入也出現(xiàn)了一定幅度的下滑，同比上年期減少1.41億元。
從產(chǎn)品角度來看，生鮮及加工和食品用品（含服裝）為公司營(yíng)收主要來源，營(yíng)收占比超九成。其中生鮮及加工板塊營(yíng)收同比下降9.25億元，對(duì)規(guī)模產(chǎn)生拖累；食品用品板塊實(shí)現(xiàn)了營(yíng)業(yè)收入的正向增長(zhǎng)，同比上年期增加了0.96億元。報(bào)告期內(nèi)，公司在食品用品方面，與供應(yīng)商加強(qiáng)研發(fā)，推出饞大獅小青檸、饞大獅芝士蛋糕、饞大獅酸奶山楂丁、優(yōu)頌抑菌除螨香氛洗衣凝珠、空氣炸鍋等深受大眾喜愛的品類，此外，公司積極履行企業(yè)主體責(zé)任，落實(shí)食品安全“四個(gè)最嚴(yán)”的要求，通過自建數(shù)字化“食安云網(wǎng)”系統(tǒng)不斷迭代全鏈路食品安全品控管理體系能力，為用戶提供安全、健康、高性價(jià)比的食品。
從地區(qū)角度來看，華東地區(qū)貢獻(xiàn)了193.70億元的營(yíng)業(yè)收入，在七地區(qū)中排首位。華東、西南和華北地區(qū)營(yíng)業(yè)收入同比上升，其中華北地區(qū)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)表現(xiàn)最優(yōu)，在2022年貢獻(xiàn)了2.22億元的營(yíng)業(yè)收入，在永輝超市2022年?duì)I業(yè)收入前十名門店中，華北地區(qū)（北京）占了五席。華西、東南、華中和華南地區(qū)的營(yíng)業(yè)收入同比下滑，其中東南地區(qū)營(yíng)收下滑幅度較大，營(yíng)業(yè)收入同比減少6.09億元
從季度角度來看，2022年一二季度全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格中食品部分累計(jì)同比下降0.4%，其中，分季度來看，一季度的單月同比增速均為負(fù)值，二季度內(nèi)轉(zhuǎn)正并逐月提升。一季度食品CPI下降主要是豬肉價(jià)格下降帶動(dòng)，在二季度豬肉產(chǎn)能供給充足，價(jià)格回升，再加之物流逐步暢通，宏觀來看CPI在二季度降幅收窄，超市板塊受益。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為食品及生鮮產(chǎn)品，受到宏觀因素影響，二季度營(yíng)業(yè)收入漲幅略優(yōu)于一季度。公司一二季度營(yíng)業(yè)收入同比上年期上升，三四季度營(yíng)業(yè)收入同比上年期下降。一季度內(nèi)春節(jié)、元旦期間食品服裝銷售額大幅上升，是傳統(tǒng)的超市行業(yè)旺季，公司不斷完善供應(yīng)鏈，在一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比上漲9.09億元；雖然二季度為超市行業(yè)傳統(tǒng)淡季，但是公司把握疫情反復(fù)的契機(jī)，發(fā)展線上業(yè)務(wù)，搭建自身中臺(tái)，實(shí)現(xiàn)了二季度營(yíng)業(yè)收入同比上漲9.96億元；三四季度的營(yíng)收同比下滑系2022年總營(yíng)業(yè)收入同比下滑的主要原因，三四季度營(yíng)業(yè)收入分別同比下滑8.33億元和20.43億元，下滑幅度大于一二季度營(yíng)收增長(zhǎng)。
從利潤(rùn)端的角度來看，2022年公司實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)-27.63億元，同比減虧29.94%，報(bào)告期凈利潤(rùn)虧損的主要原因系：（1）收入下滑，毛利率偏低使得整體經(jīng)營(yíng)尚處于虧損中；（2）公司報(bào)告期末持有的金融資產(chǎn)價(jià)值較年初下跌5.09億元，報(bào)告期內(nèi)處置金融資產(chǎn)產(chǎn)生的投資損失1.15億元；（3）長(zhǎng)期股權(quán)投資計(jì)提減值損失1.97億元；（4）對(duì)集團(tuán)長(zhǎng)期虧損及準(zhǔn)備閉店門店的相關(guān)資產(chǎn)提取減值4.37億元。
2022年綜合毛利率上升0.97pct，期間費(fèi)用率下降0.69pct；2023Q1綜合毛利率上升1.60pct，期間費(fèi)用率提升1.29pct
從毛利率角度看，2022年公司綜合毛利率相對(duì)穩(wěn)定為19.68%，較上年同期上升0.97個(gè)百分點(diǎn)。分行業(yè)來看，核心業(yè)務(wù)零售業(yè)和服務(wù)業(yè)毛利率均有所提升，雖然2022年，零售競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境仍較為嚴(yán)峻，但是永輝超市作為連鎖龍頭企業(yè)，主動(dòng)謀求數(shù)字化轉(zhuǎn)型，自主研發(fā)了YHDOS系統(tǒng)，不斷提升組織效率和商品力助力毛利率實(shí)現(xiàn)正向增長(zhǎng)；分產(chǎn)品來看，生鮮及加工板塊和食品用品（含服裝）板塊毛利率也都出現(xiàn)了增長(zhǎng)，主要原因系公司堅(jiān)持打造以生鮮為基礎(chǔ)的全鏈路商品體系，以YHDOS智慧中臺(tái)打造食品供應(yīng)鏈平臺(tái)，加強(qiáng)長(zhǎng)半徑商品的屬地化運(yùn)作，以提高源頭直采滲透率，縮短生鮮和食品交易路徑，將供應(yīng)鏈效率優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為毛利優(yōu)勢(shì)，此外，相對(duì)高毛利的食品用品銷售額占比提升，也為公司整體的毛利率帶來結(jié)構(gòu)性優(yōu)化；分地區(qū)來看，華北地區(qū)和華東地區(qū)毛利率上漲幅度較大，分別上漲了2.11和1.60個(gè)百分點(diǎn)，僅有華西地區(qū)毛利率出現(xiàn)了小幅度下降。
2023Q1，綜合毛利率和凈利率都有所提升。分地區(qū)來看，除華南地區(qū)外，其余六地區(qū)毛利率同比上年都有所提升，其中華北地區(qū)表現(xiàn)優(yōu)異，毛利率較上年同期上漲3.47個(gè)百分點(diǎn)。
期間費(fèi)用方面，2022年公司的期間費(fèi)用為199.16億元，較上年同期減少8.49億元，主要原因系公司降本控費(fèi)措施切實(shí)有效。其中銷售費(fèi)用主要受到：①職工薪酬同比減少1.52億元；②折舊及攤銷同比減少2.00億元；③運(yùn)費(fèi)及倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)費(fèi)同比減少1.11億元的影響；④低值易耗品同比減少1.06億元；⑤房租及物業(yè)管理費(fèi)同比減少1.05億元。管理費(fèi)用的主要變動(dòng)在于其他項(xiàng)目同比減少8306萬元以及汽車、差旅、通訊等辦公費(fèi)用同比減少4759萬元，此外房租及物業(yè)管理費(fèi)和咨詢、審計(jì)、律師等中介費(fèi)用等也都同比下降，致使雖然職工薪酬同比增長(zhǎng)10899萬元，但是管理費(fèi)用整體同比下滑。2023Q1公司銷售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用和科研費(fèi)用都有所減少，只有管理費(fèi)用同比增加了1.08億元。
融合全渠道業(yè)務(wù)系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)線上線下全渠道數(shù)字化運(yùn)營(yíng)
公司秉承“科技緊貼業(yè)務(wù)，關(guān)注價(jià)值產(chǎn)出”的原則，以用戶為中心完善和提升APP體驗(yàn)，融合全渠道業(yè)務(wù)系統(tǒng)，全力支持門店數(shù)字化轉(zhuǎn)型和倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)態(tài)“三倉(cāng)合一”的快速試驗(yàn)，推動(dòng)從采到銷的全鏈路數(shù)字化，建設(shè)科技永輝中臺(tái)系統(tǒng)基本成型。強(qiáng)化數(shù)據(jù)算法能力，賦能業(yè)務(wù)系統(tǒng)智能化建設(shè)。全力支持公司經(jīng)營(yíng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，將科技融入各業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，為實(shí)現(xiàn)從采到銷全鏈路管理數(shù)字化的戰(zhàn)略目標(biāo)邁出堅(jiān)實(shí)的一步。永輝超市搭建YHDOS系統(tǒng)，全面實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)上線化、在線化，22年12月31日前已完成所有門店切換，形成全面在線化業(yè)務(wù)治理數(shù)字治理。2023年3月31號(hào)前，要實(shí)現(xiàn)所有門店的后場(chǎng)賣場(chǎng)到家倉(cāng)、商品庫(kù)存、貨架堆頭、采購(gòu)訂單、員工任務(wù)，以及組織績(jī)效，都納入YHDOS的數(shù)字化管理。永輝通過數(shù)字化運(yùn)營(yíng)，提升用戶、客戶體驗(yàn)，提高用戶滿意度，實(shí)現(xiàn)收入增加，通過數(shù)據(jù)技術(shù)投入，創(chuàng)新出新的數(shù)字化業(yè)務(wù)“永輝生活到家”業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)線上線下全渠道數(shù)字化運(yùn)營(yíng)，讓用戶更滿意、創(chuàng)業(yè)更容易、本地生活更美好。永輝超市以用戶需求為出發(fā)，結(jié)合行業(yè)標(biāo)桿競(jìng)對(duì)和市場(chǎng)趨勢(shì)，主動(dòng)發(fā)現(xiàn)問題、尋找差距，鍛煉線上運(yùn)營(yíng)能力，從營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)逐漸向“強(qiáng)商品”和“強(qiáng)服務(wù)體驗(yàn)”方向發(fā)展。
深化供應(yīng)鏈源頭建設(shè),加強(qiáng)食品產(chǎn)品研發(fā)
公司主要以線上+線下模式面對(duì)大眾消費(fèi)的toC端，經(jīng)營(yíng)生鮮產(chǎn)品及食品用品，以“高性價(jià)比”得到廣大消費(fèi)者的認(rèn)可。公司借助全渠道數(shù)字化中臺(tái)實(shí)現(xiàn)了20多年來積累的大量農(nóng)產(chǎn)品的產(chǎn)地信息數(shù)據(jù)庫(kù)、經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)庫(kù)等信息數(shù)據(jù)拉通，并通過對(duì)以往數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，獲取全年農(nóng)產(chǎn)品的分布數(shù)據(jù)、行情數(shù)據(jù)、品質(zhì)數(shù)據(jù)、上下市時(shí)間數(shù)據(jù)，從而為生鮮經(jīng)營(yíng)提供強(qiáng)有力的數(shù)據(jù)支撐，進(jìn)一步將供應(yīng)鏈的數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)、資源優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為商品力優(yōu)勢(shì)、經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。報(bào)告期內(nèi)，自有品牌銷售額達(dá)32.7億元，同比增長(zhǎng)23.40%。公司深化供應(yīng)鏈源頭建設(shè)，生鮮繼續(xù)鞏固“田趣大米”、“永輝農(nóng)場(chǎng)板栗南瓜”等商品的訂單種植，同時(shí)加速預(yù)制菜趨勢(shì)、丹東草莓地標(biāo)差異化品質(zhì)商品的開發(fā)；食品用品與供應(yīng)商加強(qiáng)研發(fā)，推出饞大獅小青檸、饞大獅芝士蛋糕、饞大獅酸奶山楂丁、優(yōu)頌抑菌除螨香氛洗衣凝珠、空氣炸鍋等深受大眾喜愛的品類。2022年，零售環(huán)境更為艱難的一年，公司為國(guó)內(nèi)少數(shù)仍保持開店勢(shì)頭的零售企業(yè)，通過精選+優(yōu)選優(yōu)質(zhì)門店物業(yè)、淘汰關(guān)閉部分尾部門店，開啟門店迭代時(shí)代。報(bào)告期內(nèi)，通過智能訂貨、智能排班等工具的推廣應(yīng)用及YHDOS系統(tǒng)全面上線，著力提升坪效、人效、品效，商品保持較高的上新和汰換速度，部分標(biāo)桿門店人效提升30%-50%。
投資建議
永輝超市是中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)之一，是國(guó)家級(jí)“流通”及“農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化”雙龍頭企業(yè)，是中國(guó)大陸首批將生鮮農(nóng)產(chǎn)品引進(jìn)現(xiàn)代超市的流通企業(yè)之一，被國(guó)家七部委譽(yù)為中國(guó)“農(nóng)改超”推廣的典范，通過農(nóng)超對(duì)接，以生鮮特色經(jīng)營(yíng)及物美價(jià)廉的商品受到百姓認(rèn)可，被譽(yù)為“民生超市、百姓永輝”。自創(chuàng)辦以來，公司持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展，通過精選+優(yōu)選優(yōu)質(zhì)門店物業(yè)、淘汰關(guān)閉部分尾部門店，開啟門店迭代時(shí)代，超市業(yè)務(wù)已經(jīng)進(jìn)入全國(guó)29個(gè)省市，終端門店逾千家。公司主動(dòng)實(shí)行數(shù)字化戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，堅(jiān)持打造中分類治理驅(qū)動(dòng)的數(shù)字供應(yīng)鏈，服務(wù)以生鮮為基礎(chǔ)的全鏈路商品體系。公司通過智能訂貨、智能排班等工具的推廣應(yīng)用及YHDOS系統(tǒng)全面上線，著力提升坪效、人效、品效，商品保持較高的上新和汰換速度，門店運(yùn)營(yíng)效率逐步提升。結(jié)合公司近期的表現(xiàn)，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收965.14/1022.60/1069.53億元，實(shí)現(xiàn)歸母公司凈利潤(rùn)6.72/10.90/15.40億元，對(duì)應(yīng)PS0.32/0.30/0.29倍，對(duì)應(yīng)EPS0.07/0.12/0.17元/股，對(duì)應(yīng)PE46/28/20倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
CPI表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新開門店不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，東興證券王紫研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為79.11%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利11.89億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為28.5。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有8家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為4.05。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，永輝超市（601933）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力較差，營(yíng)收成長(zhǎng)性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率近3年增幅、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)0.5星，好價(jià)格指標(biāo)1.5星，綜合指標(biāo)1星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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