【資料圖】

（以下內容從信達證券《2023年中期策略報告：指數慢，新賽道熱》研報附件原文摘錄）

核心結論：
2-4 月的震蕩調整， 或是牛市第一年中的戰術性調整。 1)2 月-4 月萬得全 A 指數整體是震蕩下行的，是去年底熊市結束后，指數的第一次長時間回撤。 我們認為， 這次調整的直接觸發因素主要有三。一是， 疫后第一個季度的補償需求放緩。二是， 季節性 Q1 數據超預期， Q2 數據大多不及預期。三是，全球庫存周期下降時間可能還不夠。 2）結合歷史經驗看， 這段調整或可以類比歷史上牛市第一年中的戰術性調整,如 2013 年 2-6 月、 2016 年 4-5 月、 2019 年 4-7 月。
牛市第一年的大格局或較難改變。 1） 2005 年以來，股市共有 5 次底部，其中股市底大多是領先商品、利率和匯率的底。 2） 2010 年以來， A 股共有三次牛市。不論每次經濟修復的斜率與節奏如何， 這三次牛市啟動一年后的表現有較大相似之處，即累計漲幅均在 20%以上。 我們認為， 產生這一現象的原因主要在于，牛市第一年通常是估值修復大幅大于業績兌現程度。 3）總結來說， 我們認為，除非美國經濟出現類似 08 年次貸危機的衰退，否則 A 股牛市第一年的大格局大概率不會被改變。我們預計， 從去年 11 月到今年底指數大概率漲幅 20%-30%。
經濟是否復蘇以及復蘇的節奏， 大概率只會影響市場的節奏。 1） 經濟強復蘇的情況下，戰術調整是如何結束的？以 2016 年 4-5 月為例，股市調整時間約 2 個月，起始和結束的拐點，均與高頻經濟指標和預期的邊際變化同步。 2）經濟弱復蘇的情況下，戰術調整是如何結束的？以 2019 年 4 月-7 月為例，股市回撤整體時間是 3 個半月，由于經濟比 2016 年弱很多，所以主跌階段完成后還出現了 2 個月的底部震蕩，整體回撤持續的時間比 2016 年更久。風格： 我們預計低估值是核心，先主題再業績。 1） A 股歷史上，沒有盈利兌現的上漲分兩種，一種是宏觀指標領先盈利， 投資者基于宏觀的領先指標布局經濟反轉，另一種是偏主題，這兩種風格也出現過融合，經濟反轉的板塊伴隨經濟指標有過一波上漲，但在這個階段最強的是主題。 在全 A 景氣度下行的階段，市場風格通常會更加關注估值這一因素，因此形成的市場風格是，估值處于歷史較低水平的 TMT 和中特估主題今年年初以來表現較強。 2） TMT 和中特估板塊估值和基金持倉處于歷史較低水平。 3） 我們預計， 2023 年 Q1-Q3 市場行情大概率偏主題， 2023 年 Q4-2024 年，業績重要性可能即將回歸。
配置建議： TMT： 可能有年度行情，但波動性大概率會大于 2013 和 2019 年，季度內可能會有劇烈波動；中特估： 我們認為政策是比較重要的催化劑，本質是長期估值偏低的修正， 有望持續 2 年，可以持續關注；周期：戰略上，周期可能類似 2019 年的白酒， 或可以再穿越一輪牛市，戰術上 Q2-Q3，全球商品價格下跌可能進入后期。
風險因素： 經濟下行超預期，美股劇烈波動， 報告基于對歷史規律的總結，歷史規律在未來可能失效。

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